影响玉米期权价格的主要因素

影响玉米期权价格的主要因素

(一)玉米期货价格及其影响因素

期权价格会随着标的物—玉米期货价格涨跌而变动，因此，影响对应的 玉米期货价格的因素也会同样影响玉米期权价格波动，如玉米供需基本面、政 策消息、资金动向等因素。

(二)玉米期货价格与行权价格的差异程度

标的物市场价格(玉米期货价格)和行权价格是影响期权价格的最主要因 素。这两种价格的关系不仅决定了期权有无内在价值及内在价值的大小。而且 还决定了有无时间价值和时间价值的大小。一般而言，市场价格与行权价格间 的差距越大，时间价值越小；反之，则时间价值越大。这是因为时间价值是市 场参与者因预期标的期货价格变动引起其内在价值变动而愿意付出的代价。当 一种期权处于极度实值或极度虚值时，市场价格变动的空间已很小。只有在行 权价格与市场价格非常接近或为平值期权时，市场价格的变动才有可能增加期 权的内在价值，从而使时间价值随之增大。

(三)到期日时间长短

一方面，随着到期日的临近，期货合约活跃度一般会下降进而会降低期权 价值。另一方面，事实上到期日时间长短本身也直接影响期权价值，因为一般 而言，在其他条件不变的情况下，期权期间越长，期货价格波动的可能空间幅 度就会越大，潜在的可能获利也就越大，期权时间价值越高；反之，离到期日 时间越近，期货价格越接近于现货价格，价格波动所受到的制约越多，波动的 可能空间越小，其时间价值也就越小，期权价格越低。

(四)玉米期货价格的波动性

通常，玉米期货价格的波动性越大，期权价格越高；波动性越小，期权价 格越低。这是因为，标的物玉米期货价格波动性越大.则在期权到期时，玉米 期货价格涨至行权价格之上或跌至行权价格之下的可能性越大，因此，期权的 时间价值，乃至期权价格，都将随标的玉米期货价格波动的增大而提高，随标 的期货价格波动的缩小而降低。

玉米期权交易手册

CORN  OPTIONS                               

期权价格影响因素表

影响因素		看涨期权价值	看跌期权价值
标的价格	上升	增加	减少
	下降	减少	增加
行权价格	上升	减少	增加
	下降	增加	减少
期权有效期	上升	增加	增加
	下降	减少	减少
标的物价格 的波动性	上升	增加	增加
	下降	减少	减少
无风险利率	上升	增加	减少
	下降	减少	增加

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七、期权交易策略应用

期权交易灵活多样，投资者可利用不同的期权组合构造出不同的投资策略， 有效实现其投资目的。期权策略包括单一期权策略、价差策略、波动率策略等。 下面对各种策略及使用场景进行简单介绍，供投资者参考。下面涉及的期权均  是美式期权，并假设当其中一种变量发生变化时，其余变量均为定值。

(一)单一期权策略

期权基本类型可分为看涨期权和看跌期权，基本交易方向分买卖两种，与 其对应的基本期权市场交易策略有：买入看涨期权、卖出看涨期权、买入看跌 期权和卖出看跌期权四种。这四种交易策略是普通投资者最常用的策略，往往 用于投机增加杠杆和降低交易成本的交易。下面分别进行介绍。

1、买入看涨期权

(1)基本构建原理

投资者支付一笔权利金 C,  买进一定执行价格X  的看涨期权，便可享有 在到期日之前买入或不买入相关标的物 S 的权利。若标的物S 价格上涨，期 权买方可以行权或平仓，获得价格上涨的收益。而若价格不涨反跌，则除了平 仓限制亏损外，还可以放弃权利，损失全部权利金C。

(2)使用动机

当投资者预期标的物价格快速大幅上涨，当市场价格上涨时，收益是无限 的，而当市场价格下跌时，损失是有限的，最大的亏损是购买看涨期权所支付 的权利金。

(3)损益图示说明

理论上，对于看涨期权买方来说，当市场价格上涨时，潜在盈利无限，当 市场价格下跌时，风险有限，最大亏损是支付的权利金。

期权到期时盈亏平衡点等于行权价格加上买方买入期权时支付的权利金 (不考虑交易成本)。

买进看涨期权到期损益图如下：(S  为标的物价格，X 为行权价格，C  为 权利金)

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损益

买进看涨期权收益曲线

执行价格X

0

权利金-C

标的物价格S

·当S>X+C 时，盈利=S-(X+C); ·当S=X+C 时，盈亏平衡；

·当X<S<X+C 时，亏损=S-(X+C); ·当S≤X  时，最大亏损C

期权到期时，市场价格上涨超过盈亏平衡点越多，期权买方的盈利越多。 买入看涨期权属于损失有限、盈利无限的策略。

例：假设投资者买入行权价格为1600元/吨的玉米看涨期权，三个月后 到期，权利金为50元/吨。如果三个月后，该玉米期货合约涨到1800元/吨， 投资者选择行权。行权获利=期货价格一行权价格：1800-1600=200元/吨。 净盈(亏)=行权获利-权利金：200 -50=150元/吨。盈亏平衡点=行权价  格+权利金=1600+50=1650元/吨，即玉米期货价格高于1650元/吨时，买  入看涨期权获利；低于1650元/吨时，买入看涨期权亏损。当玉米期货跌到  执行价格1600元/吨以下时，期权已经没有价值，选择放弃，损失全部权利金。

到期对应不同期货价格的期权盈亏如下表：

标的价格	行权价格	期权盈亏	权利金支付(成本)	净盈亏(期权盈亏-成本)
1400	1600	0(放弃)	50	-50
1450	1600	0(放弃)	50	-50
1500	1600	0(放弃)	50	-50
1550	1600	0(放弃)	50	-50
1600	1600	0(放弃)	50	-50
1650	1600	50(行权)	50	0
1700	1600	100(行权)	50	50
1750	1600	150(行权)	50	100
1800	1600	200(行权)	50	150
1850	1600	250(行权)	50	200

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对应的盈亏图如下：

250

200

150

100

50

0

-50

-100

1400       1450        1500        1550         1600        1650        1700        1750        1800         1850

期货价格

(4)优点与缺点

优点：理论上，潜在盈利无限，风险有限。注意风险有限不是风险较小的 同义词。

缺点：看涨期权为“递耗资产”。

当标的向不利方向变动时，看涨期权的时间价值逐日衰减，可能会亏损全 部权利金。

因盈利机会相对较少，买入看涨期权策略不一定为看涨后市的最佳选择。 只有出现快速的大涨行情，买入看涨期权才能很好的获利。根据芝加哥商业交  易所的调研数据显示，“买入期权到期失效的概率大约是75%”。

(5)时机与方法

①时机(何时做)

从期权的影响因素来看，看涨期权与标的物方向、波动率成正相关，与时 间成负相关。

波动率较低时。市场波动率较低时期权价格较便宜，资金成本较低。另外， 市场经常呈现周期性波动，往往会出现一个阶段波动率很低，下一个阶段波动 率很高的情形，对期权构成正向带动。这样，在市场波动率较低时买入看涨期权，

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CORN  OPTIONS                                

获得收益的可能性大。

预期大势逆转时极端价格。在其他条件既定的情况下，当标的物价格不断 下跌至历史低点时，看涨期权的权利金往往不断下跌，标的物价格最低时，期 权权利金最少。如果预期标的物价格出现大反转，历史最低点附近买入看涨期 权通常会获得盈利。

在标的价格低位、波动率低位，预计后市均将出现大涨时为看涨期权的最 佳买点。投资者注意捕捉。

如下图，A 点便为看涨期权比较好的买点。

②方法(怎么做)

选择流动性充足的期权合约，更有利于达成交易。一般来说，标的物流动 性好、做市商成熟、平值、轻度实值和轻度虚值期权合约的交易较为活跃。

选择合适期限的期权。到期时间越长，期权价值越高，权利金成本也越高； 到期时间越短，期权时间价值损耗越快。因此，买入看涨期权，应选择合适期 限的期权合约，一般而言，选择距离到期日还有40-60天的看涨期权比较合适， 权利金不会太高，而且一旦标的物出现大涨，期权价格将快速变动，能够很好 的获利。

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对标的物价格预期上涨的幅度越大，买入看涨期权虚值程度应越深。

2、卖出看涨期权

(1)基本构建原理

投资者以一定的执行价格X 卖出看涨期权，得到权利金C。

卖出看涨期权得到的是义务，不是权利。如果看涨期权的买方要求执行 期权，那么看涨期权的卖方必须履行义务。

通常情况下，往往当标的物价格大于期权行权价格与权利金之和时，买 方选择行权的可能性增加，而卖方履约风险增加，此时卖方会被迫接受期权 履约，以执行价格获得标的物，此时若按照上涨的价格水平高价卖出相关标 的物，会有价差损失，不过权利金收入会弥补部分价差损失。而当标的物价 格小于期权行权价格时，卖方被履约的风险减少，盈利的机会增加，如果到 期时看涨期权仍为虚值，则卖方获得全部权利金。

投资者还有另外的一种操作方式，即如果发现情况不乐观，可以在买方 并未提出履约之前，将看涨期权平仓，从而获得权利金价差收入或者损失。

(2)使用动机

卖出看涨期权的使用动机取决于投资者对风险和收益的权衡。卖出看涨 期权收取了权利金，当标的期货价格上涨，卖出看涨期权与卖出标的期货合 约的损失相同，但权利金收入可以弥补价格上涨产生的部分损失。当标的期 货价格下跌，卖出看涨期权最大收益为权利金。卖出标的期货、买入看跌期 权的收益随价格下跌而增加。

当投资者预期标的物价格不涨(下跌或上涨幅度不大)时，卖出看涨期 权较适宜。

(3)损益图示说明

卖出看涨期权的盈亏平衡图示如下：(S  为标的物价格，X  为行权价格， C为权利金)

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损益

权利金C

0

损益平衡点X+C

执行价格X    标的物价格S

买进看涨期权收益曲线

· 当S≤X  时，最大盈利=C;

· 当X<S<X+C 时，盈利=(X+C)-S; · 当S=X+C时，盈亏平衡；

· 当S>X+C 时，亏损=(X+C)-S

期权到期时，市场价格上涨超过盈亏平衡点越多，期权卖方的亏损越多。 卖出看涨期权属于盈利有限，损失无限的策略。

(4)优点与缺点

优点：在市场价格盘整或波动不大的情况下，仍可获得收入。缺点：如 果市场价格大幅上涨，期权卖方面临风险。

例：投资者卖出行权价为1800元/吨的玉米看涨期权，收取权利金100 元/吨，到期时，标的期货价格涨到2000元/吨，如果买方行权，卖方履约。

履约盈亏=行权价格-期货价格=1800元/吨-2000元/吨=-200元/ 吨

净盈(亏)=权利金收入-履约亏损=100元/吨-200元/吨=-100元/ 吨

盈亏平衡点：1800+100=1900元/吨，即标的期货价格低于1900/吨时， 卖出看涨期权获利；高于1900元/吨时，卖出看涨期权亏损。

到期时对应不同期货价格的期权盈亏表如下：

标的价格	行权价格	期权盈亏	权利金收入	净盈亏
1500	1800	未履约(0)	100	100
1550	1800	未履约(0)	100	100
1600	1800	未履约(0)	100	100
1650	1800	未履约(0)	100	100
1700	1800	未履约(0)	100	100

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1750	1800	未履约(0)	100	100
1800	1800	未履约(0)	100	100
1850	1800	履约(-50)	100	50
1900	1800	履约(-100)	100	0
1950	1800	履约(-150)	100	-50
2000	1800	履约(-200)	100	-100
2050	1800	履约(-250)	100	-150
2100	1800	履约(-300	100	-200

卖出看涨期权盈亏图如下：

150

100

50

0

15001550160016501700175018001850190                                        01    950200020502100

-50

-100

-150

-200

-250

期货价格

(5)时机与方法

①时机

从国外期权投资者的交易时机选择来看，一般选择在波动率较高、标的物 价格遇到重要技术阻力位、期权距到期时间较短时，卖出看涨期权。

当市场前期出现了大幅波动，权利金较高，如果投资者预期后期波动幅度 可能逆转(或者预期波动率会降低)时，可以卖出看涨期权。预期标的物价格 阻力位以下时，卖出看涨期权，即使市场价格穿透阻力价位，也会拖延一段 时间，这时，卖出看涨期权也可以获得一定时间价值。期权价值一般在到期

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前30天会加速贬值，这时对卖出期权也很有利。如下图 B 、C 、D 点为比较 好的卖出看涨期权的点位。

②方法

卖出看涨期权时，选择具有充足流动性、距离到期日较近的平值、虚值期 权合约。

选择卖出平值、虚值程度不同的看涨期权，取决于对市场价格变动幅度的 预期以及期权履约的可能性。

3、买入看跌期权

(1)基本构建原理

支付一笔权利金 P,  买进一定执行价格 X  的看跌期权，便可享有在到期 日之前卖出或不卖出相关标的物的权利。标的物价格下跌，下跌至执行价以下， 则期权买方便可以行权，以高价获得标的物空头，然后按下跌的价格水平低价 买入相关标的，获得价差利润，在弥补支付的权利金后还有盈余。价格下跌时 也可以卖出期权平仓，从而获得权利金价差收入。而如果价格不跌反涨，除了 平仓限制损失外，还可以放弃权利。

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(2)使用动机

当投资者预期市场价格将下跌，可以买入看跌期权。买入看跌期权而不 卖出标的物，目的是为了防止价格上涨，损失扩大，同时可以用较少的资金 获得价格下跌时的收益。

(3)盈亏说明

理论上，对于看跌期权买方来说，当市场价格下跌时，潜在盈利巨大， 当市场价格上涨时，风险有限，最大亏损是支付的权利金。期权到期时的盈  亏平衡点等于行权价格减去买方买入期权时支付的权利金(不考虑交易成本)。

买入看跌期权的盈亏图示如下： (S   为标的物价格，X  为行权价格，P   为 权利金)

损益

0

权利金-P

最大盈利(X-P)

损益平衡点(X-P)

执行价格X

标的物价格S  买入看跌期权收益曲线

· 当S=0时，最大盈利=X-P;

· 当0<S<X-P时，盈利=X-P-S; · 当S=X-P时，盈亏平衡；

· 当X-P<S<X时，亏损=X-P-S; · 当S≥X 时，最大亏损P

由上图可以看出，买入看跌期权理论上属于损失有限，最大盈利 X-P  的  策略。期权到期时，市场价格下跌超过盈亏平衡点越多，期权买方的盈利越多。

(4)优点与缺点

优点：理论上，潜在盈利巨大，风险有限。

缺点：看跌期权与看涨期权一样，也是递耗资产。当标的物市场价格向 不利方向变动肘，看跌期权的时间价值逐日衰减，可能亏损全部权利金。

与买入看涨期权相同，买入看跌期权策略不一定为最佳选择，因盈利机 会相对较少。

(5)时机与方法

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①时机

从国外期权投资者的交易时机选择来看，一般选择在标的物历史波动率较 低和历史价格高点时买入看跌期权。

较低市场波动率。市场波动率较低时期权价格较便宜，资金成本较低。另外， 市场经常呈周期性波动，往往会出现一个阶段波动率很低，下一个阶段波动率  很高的情形。这样，在市场波动率较低时买入看跌期权，获得收益的可能性大。

预期大势逆转时极端价格。在其他条件既定的情况下，当标的物价格不断 上涨至历史高点时，买入看跌期权的权利金往往不断下跌，标的物价格最高点 时，看跌期权期权权利金降到最低。如果市场价格出现大反转，历史最高点附 近买入看跌期权经常会获得盈利。如下图中的 E 、F 、G 三点为比较好的看跌 期权的买入点。

②方法

选择流动性充足的期权合约，有利于达成交易。一般来说，标的物流动性好、 做市商成熟、平值、浅实值和浅虚值期权合约的交易较为活跃。

选择合适期限的期权。到期时间越长，期权价值越高，权利金成本也越高； 而到期时间较短，期权时间价值损耗较快。因此，买入看跌期权，应选择合

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适期限的期权合约。一般而言，选择距离到期日还有40-60天的看跌期权比  较合适。对市场价格预期下跌的幅度越大，买入的看跌期权虚值程度应该越深。

4、卖出看跌期权

(1)基本构建原理

以一定的执行价格 X 卖出看跌期权，得到权利金 P,   卖出看跌期权得到 的是义务，不是权利。如果看跌期权的买方要求执行期权，那么看跌期权的 卖方必须履行义务。如果看跌期权买方到期放弃行权，卖方则获得全部权利金。 当标的价格下跌至执行价以下，期权买方往往会行权，卖方则被迫接受期权 履约，以行权价格获得标的物多头，此时若按下跌的价格水平卖出相关标的物， 则是高买低卖的状态，会有价差损失，但权利金收入多多少少会弥补价差损失， 甚至当权利金收入大于价差损失时会有盈利。在买方提出履约前，卖方随时 可以将看跌期权平仓获得权利金价差，以减少损失。

(2)使用动机

卖出看跌期权的使用取决于投资者对于风险和收益策略的权衡。卖出看 跌期权收取了权利金，当标的期货价格下跌，卖出看跌期权与买入标的期货 合约的损失相同，但权利金收入可以弥补下跌产生的部分损失。当标的期货 价格上涨，卖出看跌期权最大收益为权利金。

当投资者预期标的价格不跌(上涨但幅度不大)时，卖出看跌期权较适宜。

(3)盈亏说明

对于看跌期权卖方来说，当市场价格下跌时，看跌期权面临风险，而当 市场价格上涨时，可能获得全部权利金。

期权到期时盈亏平衡点等于行权价格减去卖出期权时收取的权利金。 卖出看跌期权属于盈利有限，最大亏损X-P 的策略。

卖出看跌期权的盈亏损益图如下：(S  为标的物价格，X  为行权价格，P 为权利金)

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损益 权利金P

0

卖出看跌期权收益曲线 执行价格X

标的物价格S

损益平衡点(X-P) 最大亏损(X-P)

· 当S≥X  时，最大盈利=P;

· 当X-P<S<X时，盈利=S+P-X; · 当S=X-P 时，盈亏平衡；

· 当0<S<X-P时，亏损=X-P-S; · 当S=0 时，最大亏损P-X

期权到期时，标的物价格下跌超过盈亏平衡点越多，看跌期权卖方的亏 损越多。

(4)优点与缺点

优点：在标的物价格上涨或下跌幅度不大的情况下，卖方仍可获得收入。 缺点：如果标的物价格大幅下跌，期权卖方面临风险。

(5)时机与方法 ①时机

从国外期权投资者的交易时机选择来看，一般选择在波动率较高、标的 物价格的重要技术支撑位、期权到期时间较短时，卖出看跌期权。

当市场前期出现了大幅波动，权利金较高，如果投资者预期后期波动幅 度可能逆转(降低)时，可以卖出看跌期权。

预期标的物价格在支撑位有支撑时，可卖出看跌期权，即使市场价格穿 透支撑价位，也可能拖延一段时间，这时，卖出看跌期权也可以获得一定时 间价值。期权价值一般在到期前30天会加速贬值，这时对卖出期权也很有利。

②方法

卖出看跌期权时，选择具有充足流动性、距离到期日较近的虚值期权合约。

选择卖出平值还是虚值的看跌期权，需要取决于对市场价格变动幅度的 预期以及期权履约可能性。

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(二)期权价差策略

这里主要讲垂直价差套利策略。该策略的交易方式表现为按照不同的执 行价格同时买进和卖出同一合约月份的看涨期权或看跌期权。之所以被称为 “垂直套利”,是因为本策略除执行价格外其余都是相同的，而执行价格和对 应的权利金在期权行情表上是垂直排列的。垂直价差套利策略主要有四种形 式：牛市看涨期权价差、牛市看跌期权价差、熊市看涨期权价差、熊市看跌 期权价差。以下分别进行介绍。

1、牛市看涨期权价差策略

牛市价差策略是期权价差策略中比较常用的一种。假如投资者预期标的 资产价格在未来会以一定幅度上涨，但投资者想稳中求胜。这时投资者可以 选择较低成本的牛市价差期权，在标的资产价格上涨一定幅度以后，发挥止 盈止损的功效。投资者要实现该种策略的做法有两种，可以分别运用看涨期 权和看跌期权构造。牛市看涨期权价差策略运用看涨期权来构造。

(1)基本构建原理

牛市看涨期权价差交易由买入一手平值或虚值的看涨期权和卖出一手虚 值程度更深(行权价格更高)的看涨期权组成。

由于买入看涨期权的权利金高于卖出看涨期权的权利金，所以投资者通 常要净支出权利金。

(2)使用范围

投资者预期市场价格上涨，但上涨幅度有限，或者投资者想减少买入看 涨期权所支付的权利金成本，可使用牛市看涨期权价差策略。

预测价格将上涨到一定水平。买方希望从后市波动中受益，但又缺乏明 显信心，所以买进看涨期权，同时又通过卖出看涨期权来降低权利金成本。 如果标的物价格下跌，后者将限制损失；如果标的物价格上涨，后者又将限 制收益。

(3)盈亏说明

到期时，如果标的市场价格上涨后高于卖出看涨期权的行权价格，投资

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者可获得最大收益。

牛市看涨期权价差的最大收入是卖出看涨期权与买入看涨期权的行权价 格之差，最大盈利是最大收入减去权利金净支出，最大风险是权利金净支出(不 考虑交易成本)。

期权到期时的盈亏平衡点等于买入看涨期权的行权价格加上权利金净支 出(不考虑交易成本)。

收益

卖出看跌期权

A

0

B

套利收益曲线

标的物价格

买进看涨期权

最大风险	净权利金(收取的权利金-支出的权利金)
最大收益	(高执行价格-低执行价格)-最大风险
损益平衡点	低执行价格+净权利金
履约后头寸	看涨期权多头转换为标的物多头，看涨期权空头转换为标的物空头

下面我们以一个例子来说明运用看涨期权构成牛市价差策略的损益情况：

例：假设当前玉米期货合约价格为1800元/吨，投资者预计期货合约会 温和上涨，以70元/吨买入一份行权价为1700元/吨的该玉米期货看涨期权， 同时以30元/吨卖出一份行权价为1900元/吨的看涨期权，两个期权的存续 期都剩1个月。而在一个月后，投资者在期权到期日的损益情况如下：

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若一个月后该玉米期货合约价格达到1900元/吨，价格达到止盈点，就 算期货价格继续上涨，投资者也只能获得160元/吨收益。若期货价格下跌 到1700元/吨以下，投资者的损失只是40元/吨，也即价格达到止损点。 所以该种策略对于想捕捉期货合约温和上涨，而又不想有太多的下行风险的 投资者十分适合。

(4)优点与缺点

优点：在买入看涨期权后，卖出看涨期权，减少了权利金成本，从而降 低了盈亏平衡点。此外，该策略最大风险确定，为权利金净支出。

缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，无法获得市场价格上涨超过 卖出看涨期权行权价格所带来更大收益。

(5)时机与方法

①时 机

在以下两种情况下使用该交易策略，一是预期市场价格将上涨，但认为 涨幅有限；二是认为市场价格将上涨，但只买入看涨期权，权利金支出成本 太高，这时卖出虚值看涨期权，可以降低支出成本。如下图中H 点。

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②方法

该策略是中长期交易策略，如果从事短期交易，不适合采用该策略。使 用该策略，应该买入平值或虚值看涨期权，卖出虚值或深虚值看涨期权。

2、牛市看跌价差策略

(1)基本构建原理

牛市看跌期权价差策略由卖出一手平值或虚值的看跌期权和买入一手虚 值程度更深(行权价格更低)的看跌期权组成。由于卖出看跌期权的权利金 高于买入看跌期权的权利金，所以投资者通常会净收入权利金。

(2)使用范围

投资者预期市场价格上涨，但上涨幅度有限，或者投资者不想承受卖出 看跌期权最大亏损X-P 的风险，可使用牛市看跌期权价差策略。

预测行情看涨，投资者看好后市，希望卖出看跌期权以赚取权利金。该 投资者认为市价会逐步上升，而卖出期权是收取权利金的。而买入的低执行 价格的看跌期权可以控制价格可能出现下跌的风险。

(3)盈亏说明

大连商品交易所

到期时，如果市场价格上涨后超过卖出看跌期权的行权价格，期权全部 放弃，权利金的净收入(不考虑交易成本的情况下)为投资者可获得的最大 收益。

牛市看跌期权价差策略最大盈利是权利金净收入(不考虑交易成本)。最 大亏损是卖出看跌期权与买入看跌期权的行权价格之差减去权利金收入。

期权到期时的盈亏平衡点等于卖出看跌期权的行权价格减去权利金净收 入(不考虑交易成本的情况下)。

收益

0

A

B

卖出看跌期权

套利交易曲线

标的物价格

买进看跌期权

最大风险	(高执行价格-低执行价格)-最大收益
最大收益	净权利金
损益平衡点	低执行价格+最大风险
履约后头寸	看跌期权多头转换为标的物空头，看跌期权空头转换为标的物多头

3.熊市看跌期权价差策略

(1)基本原理

熊市看跌期权价差交易由买入一手平值或虚值(行权价高)的看跌期权 和卖出一手虚值程度更深(行权价更低)的看跌期权组成。由于买入看跌期 权的权利金高于卖出看跌期权的权利所以投资者通常要净支出权利金。

(2)使用范围

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                            

投资者预期市场价格下跌，但下跌的幅度有限，或者投资者想减少买入 看跌期权所支付的权利金成本，可使用熊市看跌期权价差策略。

预期市场价格下跌到一定水平，买方希望从熊市中收益，但是通过卖出 看跌期权来降低权利金成本。在标的物价格上涨时降低损失，在标的物价格 下跌时限制收益。

(3)盈亏说明

到期时，如果市场价格下跌后低于卖出看跌期权的行权价格，投资者可 获得最大收益。

熊市看跌期权价差策略最大收入是买入看跌期权与卖出看跌期权的行权 价格之差，最大盈利是最大收入减去权利金净支出，最大风险是权利金净支 出(不考虑交易成本)。

期权到期时的盈亏平衡点等于买入看跌期权的行权价格减去权利金净支 出(不考虑交易成本的情况下)。

收益

卖出看跌期权

B

A

标的物价格 套利交易曲线

买进看跌期权

最大风险	净权利金
最大收益	(高执行价格-低执行价格)-净权利金
损益平衡点	高执行价格-净权利金支出
履约后头寸	看跌期权多头转换为标的物空头，看跌期权空头转换为标的物多头

大连商品交易所

例：假设当前某玉米期货合约价格为1800元/吨，投资者预计期货合约 会温和下跌，他可以以70元/吨买入一份行权价为1900元/吨的该玉米期货 看跌期权，同时以20元/吨卖出一份行权价为1700元/吨的该玉米期货看跌 期权，两个期权的存续期都仅剩余1个月。在一个月后，投资者在期权到期 日的损益情况如下：

若该玉米期货合约价格一个月后达到1900元/吨，投资者就到了他的止 损点，就算价格继续往上，他也至多损失50元/吨。若合约价格下跌到1700 元/吨，投资者到达止盈点，即获利150元/吨，即使价格继续下跌，组合收 益也不会变化。所以该种策略对于想捕捉合约价格温和下降，而又不想有太多 的上行风险的投资者十分适合。

(4)优点与缺点

优点：在买入看跌期权后，再卖出看跌期权，减少了权利金成本，从而降 低了盈亏平衡点。此外，该策略最大风险是权利金净支出。

缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，即无法获得市场价格大幅下跌 时买入看跌期权所带来的更大收益。

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                             

(5)时机与方法 ① 时机

在以下两种情况下使用该交易策略，一是预期市场价格将下跌，但认为跌 幅有限；二是认为市场价格将下跌，但只买入看跌期权，权利金支出成本太高， 这时卖出虚值看跌期权，可以降低权利金成本。

② 方法

该策略是中长期交易策略，如果从事短期交易，不适宜采用该策略。使用 该策略，应该买入平值或虚值的看跌期权，卖出深虚值的看跌期权。

4.熊市看涨期权价差策略

(1)基本原理

熊市看涨期权价差交易由卖出一手平值或虚值(行权价格低)的看涨期权 和买入一手虚值程度更深(行权价格更高)的看涨期权组成。

由于卖出看涨期权的权利金高于买入看涨期权的权利金，所以投资者通常 会净收入权利金。

(2)使用范围

投资者预期市场价格下跌，但下跌幅度有限，或者投资者想减少卖出看涨 期权的无限风险，可使用熊市看涨期权价差策略。

预测行情看跌。卖方希望从熊市中收益，于是卖出看涨期权，但又通过买 进看涨期权来降低风险。如果标的物价格上涨，后者将限制损失；如果标的物 价格下跌，后者将会限制收益，但总体风险是有限的。

(3)盈亏说明

到期时，如果期货价格保持在损益平衡点之下(卖出看涨期权的行权价格 与权利金的净收入之和),投资者就能获利，且随着期货价格下降，收益逐渐 增大至一固定值，即净权利金。当市场价格高于买入看涨期权执行价，两个期 权都会执行。这时投资者须以卖权的价格购入标的物，再以买权的价格出售， 其亏损额为一个常数。如果市场价格下跌后低于买入看涨期权的行权价而高 于卖出看涨期权的行权价格，买权被执行而卖权不被执行。这时投资者以市

大连商品交易所

场价格购入标的物然后以卖权行权价出售，其获利或亏损随着期货价格上升 而减少或增加。如果市场价格下跌低于卖出看涨期权的行权价格，两个期权 的虚值程度越来越深，不会被执行，为投资者可获得收益，为与权利金净收 入之差(不考虑交易成本的情况下)。

熊市看涨期权价差策略的最大收入是卖出看涨期权与买入看涨期权的权 利金净收入(不考虑交易成本)。

期权到期时的盈亏平衡点等于卖出看涨期权的行权价格加上权利金净收 入(不考虑交易成本)。

收益

0

卖出看涨期权

A

B

标的物价格  套利收益曲线

买进看涨期权

最大风险	(高执行价格-低执行价格)-最大收益
最大收益	净权利金
损益平衡点	高执行价格-最大风险
履约后头寸	看涨期权多头转换为标的物多头，看涨期权空头转换为标的物空头

(4)优点与缺点

优点：在卖出看涨期权后，再买入看涨期权，限定了交易风险。

缺点：采用此交易策略，限定了最大亏损，但降低了卖出看涨期权的权利 金收益。

(5)时机与方法

①时 机

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                             

在以下两种情况下使用该交易策略，一是预期市场价格将下跌，但认为下  跌有限；二是认为市场价格将下跌，但只卖出看涨期权，面临较大的上涨风险。

②方法

使用该策略，一般是卖出平值或虚值的看涨期权，买入深虚值的看涨期权， 将上涨风险适度锁定。

(三)波动率策略 震荡策略

震荡策略是预期标的物价格不会大幅涨跌时使用的期权交易策略，主要包 括卖出跨式期权、卖出宽跨式期权策略。

1.卖出跨式策略

(1)基本原理

卖出跨式期权策略由卖出一手平值看涨和一手平值看跌期权组成。

(2)使用动机

当投资者预期市场价格在到期前不会剧烈涨跌时，可以卖出跨式期权，从 价格波动不大的市场中获利。

预计价格会变动很小或没有变动，价格上升或下跌的幅度收窄；市场波动 率下跌，市况日趋盘整，价位波幅收窄。

(3)盈亏说明

卖出跨式期权的最大收入是收取的两个期权的权利金之和。不考虑交易 成本的情况下，当标的物市场价格等于卖出跨式期权的行权价格时，跨式期 权卖方获得最大盈利；当市场价格上涨或下跌的幅度不超过卖出看涨期权和 看跌期权收取的权利金之和，跨式期权卖方可以盈利；当市场价格上涨或下 跌的幅度超过卖出看涨期权和看跌期权收取的权利金之和，卖出跨式期权面 临风险。

大连商品交易所

收益

卖出看涨期权

A 0

卖出看跌期权

标的物价格 套利收益曲线

最大风险	随着价格的持续上涨或下跌，风险增大
最大收益	所收取的全部权利金
损益平衡点	高平衡点=执行价格+总权利金低平衡点=执行价格-总权利金
履约后头寸	两类期权不可能同时履约，因此，上涨有利于执行看涨期权获得期 货空头头寸，下跌有利于看跌期权获得期货多头头寸

(4)优点与缺点

优点：无论市场价格涨跌，只要涨幅或跌幅不超过盈亏平衡点，跨式期权 卖方都可盈利。

缺点：到期时，看涨和看跌一般总有一个是实值期权。而当市场价格上涨 或下跌超过了盈亏平衡点，跨式期权卖方面临风险。跨式期权卖方盈利有限， 相对卖出单一期权，无论市场涨跌，卖出跨式期权的潜在风险都很大。

(5)时机与方法 ①时 机

当市场价格刚刚经历了大幅波动，投资者预期在近一段时间内将不会出现 大幅涨跌，可以卖出跨式期权。

②方法

使用该策略，一般卖出平值看涨和看跌期权，组成卖出跨式期权策略。卖

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                            

出跨式期权是比较激进的策略。由于潜在双向较大市场风险，卖方要密切关注 持仓风险。

2.卖出宽跨式期权策略

(1)基本原理

卖出宽跨式期权策略由卖出一手虚值的看涨期权(高行权)和一手虚值的 看跌期权(低行权价)组成。宽跨式期权合约都是虚值期权，卖方收取的权利 金比跨式期权少。

(2)使用动机

投资者预期市场到期前一段时间不会剧烈波动，价格会变动很小或没有变 动，市场波动率下跌，市况日趋盘整，价位波幅收窄，只是进行窄幅的价格调整， 可以使用卖出宽跨式期权获取权利金收入。

(3)盈亏说明

卖出跨式期权的最大收入是收取的两个期权的权利金之和。不考虑交易成 本的情况下，到期时标的期货市场价格介于卖出宽跨式期权的行权价格之间时， 宽跨式期权卖方获得最大盈利。

相对看涨期权行权价，到期市场价格上涨幅度不超过收取的全部权利金， 或相对看跌期权行权价，到期市场价格下跌幅度不超过收取的权利金之和，卖 出宽跨式期权可以盈利。反之，卖出宽跨式期权面临风险(不考虑交易成本)。 卖出宽跨式期权盈利有限，到期市场价格大幅上涨或下跌，卖方在任何一个方 向上的潜在风险极大。

宽跨式期权到期时的盈亏平衡点有两个：一个是看涨行权价格加上收取的  全部权利金二是看跌期权的行权价减去收取的全部权利金(不考虑交易成本)。

大连商品交易所

最大风险	如果价格上涨超过高平衡点，期权买方有权执行看涨期权，卖方损失=执行价格-标的物价格+权利金如果价格下跌超过低平衡点，期权买方有权执行看跌期权，卖方损失=标的物价格-执行价格+权利金
最大收益	所收取的全部权利金
损益平衡点	高平衡点=高执行价格+总权利金低平衡点=低执行价格-总权利金
履约后头寸	如果价格上涨，则履约后为标的物空头头寸；如果价格下跌，则履 约后为标的物多头头寸

看突破策略

看突破策略是预期标的物价格出现突破行情时使用的期权交易策略，主要 包括买入跨式策略、买入宽跨式策略两个策略。

1、买入跨式策略

(1)基本原理

买入跨式策略由买入一手平值看涨期权和一手平值看跌期权组成。

(2)使用范围

投资者预期市场将会出现大幅波动，但不确定波动的方向，可以使用买入 跨式期权，从价格突破性波动中获利。

后市方向不明确，但认为会有显著的价格变动，波动性会增大。波动性越大， 对期权头寸越有利。只要预计价格波动会超过高平衡点或低于低平衡点时即可 盈利，采用这种策略的投资者希望会有消息刺激导致价格大幅波动。

(3)盈亏说明

买入跨式期权的最大风险是支付的两个期权的权利金之和。

到期标的物市场价格等于买入跨式期权的行权价格时，跨式期权买方面临 最大亏损；当市场价格上涨或下跌的幅度不超过买入看涨期权和看跌期权支付 的权利金之和，跨式期权买方将亏损；当市场价格大幅上涨或下跌的幅度超过 买入看涨期权和看跌期权支付的权利金之和，跨式期权买方盈利。

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                               

期权到期时的盈亏平衡点有两个，一个是行权价格加上支付的全部权利金， 一个是行权价减去支付的全部权利金(不考虑交易成本)。

收益

套利收益曲线

A

标的物价格 0

买进看跌期权

买进看涨期权

最大风险	所支付的全部权利金。随着时间的耗损，对头寸不利
最大收益	价格上涨，收益增加，收益=标的物价格-执行价格-权利金价格下跌，收益也增加，收益=执行价格-标的物价格-权利金
损益平衡点	高平衡点=执行价格+总权利金低平衡点=执行价格-总权利金
履约后头寸	两类期权不可能同时履约，因此，上涨有利于执行看涨期权获得期 货多头头寸，下跌有利于看跌期权获得期货空头头寸

例：假设某玉米期货合约的当前价格是1800元/吨，一个月后到期、行 权价格为1850元/吨的看涨期权(标的资产为该玉米期货合约)的价格是80 元/吨，相应的看跌期权的价格是130元/吨。投资者如果同时买入上述看涨 期权和看跌期权各1手，支付权利金210元/吨，则在到期日该策略组合的 损益曲线如下图：

大连商品交易所

300

200

100

0

-100

-200

-300

1500155016001650700 i7s 18018501001950200205021002150200

期货价格

–买入看涨期权损益            买入看跌期权损益   —       -组合损益

当该玉米期货合约价格在一个月后高于1930元/吨，只有看涨期权可以 行权，看跌期权损失权利金，且只有当玉米期货合约价格高于2060元/吨时， 看涨期权的收益才能完全覆盖两个期权的权利金；当玉米期货合约价格在一个 月后低于1720元/吨，只有看跌期权可以行权，看涨期权损失权利金，且只 有当玉米期货合约价格低于1640元/吨时，看跌期权的收益才能完全覆盖两 个期权的权利金。

(4)优点与缺点

优点：无论任何方向价格波动增大时，期权变为实值的可能性都很大；买 入跨式期权的风险有限，潜在盈利无限。缺点：与单边买入期权相比，如果市 场价格波动较小买入跨式期权的权利金亏损较大。

(5)时机与方法 ①时机

当预期市场将会出现波动增大或突破，但又不能确定突破的方向时，可以 使用买入跨式期权策略。

②方法

使用该策略，一般买入平值看涨和看跌期权。买入跨式是高波动交易，当

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                             

市场波动较小，不适合用此策略。

2.买入宽跨式策略

(1)基本原理

买入宽跨式期权是指买入一手虚值看涨期权(高行权价)和一手虚值看跌 期权(低行权价)。宽跨式期权合约都是虚值期权，买方支付的权利金比跨式 期权少。

(2)使用动机

如果投资者预期市场将会出现大幅剧烈波动，但不确定波动的方向，可以 使用买入宽跨式期权策略。

A、预测标的物价格将有大的变动，但无法确定其方向。 B、市场波动率上升。

宽跨式套利的成本比宽跨套利低，这是因为两个执行价格都处于较深的虚 值状态，因此成本较低。

(3)盈亏说明

买入宽跨式期权的最大风险(亏损)是支付的两个期权的权利金之和。当 市场价格介于宽跨式期权的行权价格之间时，宽跨式期权买方面临最大亏损。

相对看涨期权行权价，当市场价格上涨幅度不超过支付的全部权利金，或 相对看跌期权行权价，当市场价格下跌幅度不超过收取的权利金，买入宽跨式 期权将亏损。反之，买入宽跨式期权获得盈利。当市场价格大幅上涨或下跌， 买方在任何一个方向上的潜在盈利都是极大的。

与卖出宽跨式期权相同，到期时的盈亏平衡点也有两个，一个是看涨期权 行权价格加上支付的全部权利金，一个是看跌期权的行权价减去支付的全部权 利金(不考虑交易成本)。

大连商品交易所                                                         

收益

买入看跌期权

A

0

B

套利收益曲线

标的物价格

买入看涨期权

最大风险	支付的全部权利金
收益	价格向任何方向的显著变动都能获益。期货价格高于高平衡点，收益=期货价格-高执行价格-权利金 期货价格低于低平衡点，收益=低执行价格-期货价格-权利金
损益平衡点	高平衡点=高执行价格+权利金低平衡点=低执行价格-权利金
履约后头寸	如果价格大幅上涨，则可执行看涨期权获得期货多头头寸；如果价 格大幅下跌，则可执行看跌期权获得期货空头头寸

例：假设投资者预计未来一个月某玉米期货合约的价格会有较大波动， 玉米期货合约的当前价格是1800元/吨， 一个月后到期、行权价格为1850  元/吨的看涨期权(标的资产为该玉米期货合约)的价格是80元/吨，相同  标的资产、一个月后到期、行权价格为1750元/吨的看跌期权的价格是90  元/吨。投资者如果同时买入上述看涨期权和看跌期权各1手，支付权利金  170元/吨。在到期日该策略损益如图所示：

玉米期权交易手册

CORN OPTIONS                             

(4)优点与缺点

优点：买入宽跨式期权比买入跨式期权向卖方支付的权利金少。不管市场 在哪个方向出现大幅波动，期权买方都会盈利。期权买方风险有限，潜在盈利 无限。

缺点：市场价格波动幅度超过盈亏平衡点的几率较小，投资者面临亏损可 能性较大。

(5)时机与方法 ①时机

当前市场窄幅波动，投资者预期将来市场将会发生向上或向下突破，但又 不能确定突破的涨跌方向时，可以使用买入宽跨式期权策略。

②方法

使用该策略，买入看涨和看跌期权都是虚值。买入宽跨式是高波动率交易。 当市场波动率较小时风险增加。