人民币外汇掉期业务”与“人民币外汇货币掉期业务”辨析

 所谓掉期，源于英文“swap”一词的汉译。swap的英语本意为“交换”；用于金融市场，具体可有“交换”利息的支付方式、“交换”使用（或交换支付）货币的种类、“交换”资金（例如外汇）的使用时间等含义。我认为，作为一种金融交易产品，“swap”一词最恰当的汉译字眼应为“互换”。“掉期”这个汉译方式过于强调“资金使用期限的交换”了。
        一般地，互换交易包括利息互换与货币互换两种类型。利息互换只涉及一种货币，其目的在于“交换利息的支付方式”，以规避利率风险。货币互换涉及两种货币，其目的在于“交换使用（或交换支付）货币的种类”，以规避汇率的风险。当然，若在货币互换合同中包含有利息支付的约定，则也不排除规避相关货币利率风险的意图。
        2005年8月9日，央行发布《关于扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务有关问题的通知》（银发［2005］201号），决定凡获准办理远期结售汇业务6个月以上的银行，向外汇局备案后即可在商业银行对客户的柜台市场上办理不涉及利率互换的掉期业务。
        这里所谓的“不涉及利率互换”，指的是在货币互换合同中不含有利息支付的约定。因此，这种互换交易等价于一笔即期外汇买卖与一笔远期（逆向）外汇买卖的组合。即一张合同包含有发生于不同时间的两笔外汇买卖交易，简称“人民币外币掉期业务”。
        基于理解的目的，也可以把人民币外汇掉期交易理解为对外汇的回购交易，亦即先卖出外汇、到期后再收回外汇，或者先买入外汇、到期后再释放出来。至于回购成本则可以通过某一外汇的拆借利率与人民币利率的利差、当前汇价等因子折算出来。当然，同时还要考虑人民币升值预期的因素。
 根据上述《通知》，掉期业务的定价方式、交易期限结构等管理规定与远期结售汇业务一致。在交易范围方面，除远期结售汇业务规定的各项交易外，还根据掉期业务的特殊性，适当增加了部分交易范围。因此，总起来说，企业做的掉期必须是一种贸易项下的业务，和实体经济联系在一起，进行外汇保值。而银行一般会通过两种渠道对冲风险。一种是和另一企业做相反的掉期，另一种是在银行间市场通过远期交易等手段对冲。
2005年11月25日，中国人民银行向包括中、农、工、建等四大国有商业银行、交通银行、中信银行、浦东银行、招商银行、国家开发银行和中国进出口银行在内的国内十家主要商业银行进行货币掉期交易，即央行用美元从商业银行手中换入人民币，约定一年到期以后，央行再用人民币从商业银行手中回购等额美元，总规模为60亿美元，约定一年后的人民币兑美元价格为7.85元。该项操作被认为是央行首次运用衍生工具进行公开市场操作。在这笔操作中，央行只允许参与掉期交易的商业银行将所获美元投资于美元计价资产，而不能将美元兑换成人民币。
央行外汇掉期操作的推出开辟了指导汇率及利率走势的新途径。不过，央行与商业银行之间的货币掉期属于货币政策操作，它与银行之间以及银行与客户之间货币掉期的功能有本质区别。
2006年4月，根据《国家外汇管理局关于中国外汇交易中心发布人民币外汇掉期交易规则的批复》（汇复[2006]87号），中国外汇交易中心公布《全国银行间外汇市场人民币外汇掉期交易规则》（《中国外汇交易中心、全国银行间同业拆借中心关于公布全国银行间外汇市场人民币外汇掉期交易规则的通知》，中汇交发[2006]第118号）。由此，中国银行间外汇市场于2006年4月24日正式引入了人民币掉期交易。开市后的首笔交易由中国银行和中国进出口银行达成。这是自2005年8月推出远期交易、2006年1月推出询价交易和引入做市商制度后，我国又一次意义重大的外汇市场改革。
 根据该规则，所谓银行间人民币外汇掉期交易是指交易双方约定一前一后两个不同的交割日、方向相反的两次本外币交换，在前一次货币交换中，一方用外汇按照约定汇率从另一方换入人民币，在后一次货币交换中，该方再用人民币按照另一约定汇率从另一方换回币种相同的等额外汇；反之亦可。其中交割日在前的交易称为交易近端，交割日在后的交易称为交易远端。交易的币种则包括美元、欧元、日元和港元四个货币，涵盖了1周、1月、2月、3月、6月、9月和1年7个标准期限，在实际运行后，交易期限则由双方确定。 
        全国银行间外汇市场的掉期交易报价采用国际通行做法，以掉期点来报价。由于掉期交易是一笔交易、两次交割，离交易日近的交割称为近端交易，离交易日远的则称为远端交易，所以相应的掉期点也有近端和远端之分。具体操作规则是：美元、日元和欧元以绝对价格的万分之一为1个基点，即小数点后第四位。港币以绝对价格的十万分之一为1个基点，即小数点后第五位。系统允许美元、日元和欧元的掉期点保留两位小数，港币保留一位小数。带正号的掉期点指的是升水；带负号的掉期点指的是贴水。近端（或远端）的绝对成交价格为双方商定的即期汇率加上近端（或远端）所报出的掉期点。例如，假定双方商定的人民币/美元的即期价格为当前的美元对人民币中间价8.0128，某行对一月期美元掉期交易的近端报价是“－30点”，则其近端成交价格为8.0128－0.0030=8.0098。
 2006年2月，央行推出人民币利率互换交易试点，2007年1月，货币市场基准利率体系Shibor正式运行。
       在纳入利率互换以完善定价机制之后，2007年8月，在《中国人民银行关于在银行间外汇市场开办人民币外汇货币掉期业务有关问题的通知》（银发〔2007〕287号）中，中国人民银行允许具备银行间远期外汇市场会员资格的境内机构在银行间外汇市场开展人民币外汇货币掉期业务。
        在我国的银行间外汇市场，所谓人民币外汇货币掉期（协议），是指交易双方约定分别在协议生效日和协议到期日依照约定汇率交换约定数量的人民币与外币本金，同时定期交换两种货币利息的交易协议。简称人民币货币掉期。
        在我国的银行间外汇市场，人民币货币掉期本金交换的形式包括：（一）在协议生效日双方按约定汇率交换人民币与外币的本金，在协议到期日双方再以相同的汇率、相同金额进行一次本金的反向交换；（二）中国人民银行和国家外汇管理局规定的其他形式。而双方定期向对方支付的以换入货币计算的利息金额，则既可以固定利率计算，也可以浮动利率计算。
      可见，在人民币与外币的掉期业务中，客户与银行在协议生效日和协议到期日这一前一后的两个不同日期里，分别发生了一次方向相反的本外币的本金收付。例如，在前一次交易中（协议生效日），客户用外汇按照约定汇率从银行换入人民币；在后一次交易中（协议到期日），该客户再用人民币按照约定汇率从银行换回外汇。当然，也可能存在与上述交易相反的操作。因此，“人民币外汇货币掉期交易”相当于“人民币外币掉期业务”加“利率互换”的组合。由此，从“人民币与外币掉期交易”完善而来的“人民币外汇货币掉期交易”正式启动。
        现阶段，在银行间外汇市场开办有人民币兑美元、欧元、日元、港币、英镑五个货币对的货币掉期交易。掉期中人民币的参考利率应为具有基准性质的货币市场利率或者基准存贷款利率，外币的参考利率由交易双方协商约定。
        需要指出的是，外汇货币掉期本质上属于利率产品。首次换入高利率货币的一方必然要对另一方予以补偿，补偿的金额取决于两种货币间利率水平的差异。至于补偿的方式，则既可以到期逆向交易的交易价格（交割汇率）来体现，也可以单独以收付利（息）差（额）的方式来体现。
        2011年1月，国家外汇管理局发布了《关于外汇指定银行对客户人民币外汇货币掉期业务有关外汇管理问题的通知》，在银行对客户市场推出人民币外汇货币掉期业务，2011年3月1日起实施。
         国家外汇管理局规定，凡取得对客户人民币外汇掉期业务经营资格满1年的银行，可以直接对客户开办货币掉期业务，国家外汇管理局不再实施事前资格审批。同时，进一步便利了市场交易，银行对客户办理货币掉期业务的币种、期限等交易要素由银行自行确定。
　    值得注意的是，本次《通知》对利率的规定明显放松，要求货币掉期中的利率由交易双方协商确定，并符合中国人民银行关于存贷款利率的管理规定。而在2007年刚推出人民币外汇货币掉期交易时，货币掉期中人民币的参考利率，应为经中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心发布的具有基准性质的货币市场利率，或中国人民银行公布的存贷款基准利率；货币掉期中外币参考利率由交易双方协商约定。
         2011年3月1日，美国银行上海分行与一家亚洲食品行业跨国公司在上海签署共计4笔外汇人民币货币掉期业务合约。此交易为中国国内首笔对客户人民币外汇货币掉期交易。据悉，这笔交易美银与客户共计四笔，本金合计约800万美元，期初期末交换本金，交易期限为1年，交换利率为客户收取人民币固定利率3.00%，同时支付美元固定利率。