期权概念及相关术语
(一) 期权概念及相关术语
1. 期权
期权，也称为选择权，是指在未来一定时期内可以买卖的权利。是买方向卖方 支付一定数量的金额(权利金)后拥有在未来一段时间内(指美式期权)或者未来某 一特定日期(指欧式期权)以事先规定好的价格(指行权价格)向卖方购买或者出售 一定数量的特定标的资产的权利，但不负有必须买进或者卖出的义务。当买方执行 时，卖方有义务买入或卖出标的资产，即卖方有义务履约(只要未平仓)。
现实生活中类似期权的事例有：买房付订金；购买保险等。
2.标的资产
每一期权合约对应一个标的资产，标的资产可以是众多产品中的一种，如各种 类型大宗商品、股票、股价指数、期货合约、债券、外汇等。棕榈油期权、铁矿石期权 均为商品期权，对应的标的资产分别为棕榈油期货、铁矿石期货。
3. 行权价格
行权价格是指由期权合约规定好的，买方有权在将来某一时间买入或者卖出 标的期货合约的价格。不管将来期货价格涨跌多少，买方均有权利按照期权合约中 已经约定好的价格(行权价格)来买入或卖出标的。
例：投资者买入了1手行权价格为7500元/吨的棕榈油某期货合约的看涨期 权，无论今后价格如何上涨或者下跌，只要该投资者愿意，均有权利仍以7500元/吨 的价格买入1手该期货合约。当然有时会因为标的期货价格不涨反跌而导致行权不 利 ，从而使该投资者选择放弃。
4. 权利金
权利金即买卖期权的价格，是期权买方为获得期权行权权利所付给期权卖方 的资金。期权交易做的就是权利金，由市场竞价决定。影响期权权利金高低的因素 包括行权价格、标的期货的价格、到期日的长短、期货价格波动率、无风险利率以及 市场供需力量。
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5.到期日
到期日就是期权生命中的最后一天。对于欧式期权而言是买方唯一可行使权 利的一天；对于美式期权而言，则是买方可以行使权利的最后一天。到期日决定期 权存续时间的长短，影响着期权的时间价值。无论看涨期权还是看跌期权，到期日 越远，期货价格潜在上涨或下跌的机会便相对越大，期权的价值就越高。
6.期权合约与期货合约对比
期权与期货的区别主要体现在标的资产、投资者权利与义务、履约保证金、盈 亏特点、合约数量等方面详见下方表格汇总：
图表1期权合约与期货合约对比
| 期权合约 | 期货合约 | |
| 标的资产 | 商品现货、商品期货合约、金融产品、金融期货合约 | 商品现货、金融产品 |
| 投资者权利与义务 | 买方享有权利而无需承担义务，卖方有履约义务 | 买卖双方权利义务对等 |
| 履约保证金 | 买方无需支付履约保证金，仅卖方需缴纳 | 买卖双方均需缴纳 |
| 盈亏特点 | 非线性 | 线性 |
| 合约数量 | 合约数量众多，不但有合约月份的差异， 还有行权价格、看涨、看跌的差异 | 数量固定有限，只有合约月份的差异 |
(二)期权的分类
按照不同的标准，期权分为以下三种类型。
1.按照期权买方的权利划分为看涨期权(Call Option)和看跌期权(Put
Option)。
看涨期权(Call Option)是指期权的买方向期权的卖方支付一定数额的权利金 后，即拥有在期权合约的有效期内，按照事先约定的价格(行权价格)向期权卖方买 入一定数量的期权合约规定的特定商品的权利，但不负有必须买进的义务。而期权 的卖方则有义务在期权规定的有效期内，应期权买方的要求，以期权合约事先规定 的价格(行权价格)卖出期权合约规定的特定商品，即只要未平仓，卖方均有义务
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例1:某投资者A买入了1手行权价格为7500元/吨的棕榈油期货B合约的平值 看涨期权合约，支付权利金100元/吨。无论今后标的期货B合约价格如何上涨，只 要投资者A愿意，均有权仍以7500元/吨的价格买入1手标的期货合约。当然，如果 标的期货价格下跌，投资者A可以放弃，最大损失为全部权利金。
例2:某投资者C 卖出了1手行权价格为7800元/吨的棕榈油期货D 合约的平值 看涨期权合约，获得权利金110元/吨。当该棕榈油期货D 合约价格高于行权价格与 权利金之和7910元/吨时，买方选择行权的可能性增加，而投资者C面临的履约风 险也随之增加。若此时买方提出行权，投资者C 将被迫履约，以行权价格7800元/吨 的低价，获得1手标的期货D合约的空头，用权利金110元/吨抵补部分价差损失。当 标的期货D合约价格低于行权价格7800元/吨时，投资者C 的履约风险减小，获利机 会增加，若到期日看涨期权仍为虚值，则投资者C将获得全部权利金。
看跌期权(Put Option)是指期权的买方向期权的卖方支付一定数额的权利金 后，即拥有在期权合约的有效期内，按照事先约定的价格向期权的卖方卖出一定数 量的期权合约规定的特定商品的权利，但不负有必须卖出的义务。而期权卖方有义 务在期权规定的有效期内，应期权买方的要求，以期权合约事先规定的价格买入期 权合约规定的特定商品。
期权买方有按照行权价格卖出标的的权利
看跌期权(Put Option)—
期权卖方有按照行权价格买入标的的义务
例3:某投资者E买入了1手行权价格为7000元/吨的棕榈油期货F合约的平值 看跌期权合约，支付权利金110元/吨。无论今后标的期货F合约的价格如何下跌，投 资者E仍可以7000元/吨的价格卖出标的。当然，如果标的期货价格上涨，投资者 E可以选择放弃，最大损失为权利金。
例4:某投资者G 卖出了1手行权价格为7100元/吨的棕榈油期货H 合约的平值 看跌期权合约，获得权利金115元/吨。当该棕榈油期货H 合约价格下跌至行权价格 和权利金之差6985元/吨以下时，买方行权可能性增加，投资者G将被迫履约，以行
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权价格7100元/吨的高价，获得标的期货多头部位，以权利金115元/吨收入抵补部 分价差损失。如果期货H 合约价格上涨，买方到期放弃，则投资者G 获得全部权 利金。
2.按照行权时间分为欧式期权和美式期权
欧式期权是指在期权合约规定的到期日方可行使权利，期权的买方在合约到 期日之前不能行使权利，过了期限，合约自动作废。
美式期权则是指期权合约规定的有效期内任何时候都可以行使权利。美式期 权比欧式期权更灵活，赋予买方更多的选择，而卖方则时刻面临着履约的风险。商 品期权一般为美式期权。我所棕榈油期权、铁矿石期权和豆粕期权等，均为美式 期权。
图表2欧式期权与美式期权对比
美式：均可行权
上市日
欧式期权只能在到期日行权
3.按行权价格与标的资产市价的关系划分为实值期权、平值期权和虚值期权
从期权权利金的组成来看，主要包括两部分，一部分是内在价值，另一部分是 时间价值。内在价值指的是期权买方立即行权时所能获得的收益，取决于期权行权 价格与标的资产价格的差值，内在价值大于零的叫实值期权，内在价值等于零的可 以是平值期权，也可以是虚值期权。判断一个期权价值的出发点是判断其为实值、 平值还是虚值期权。
实值期权即期货价格高于行权价格的看涨期权以及期货价格低于行权价格的 看跌期权，由于更低的买入行权价和更高的卖出行权价，这类期权本身就是有价 值的。
平值期权是指期权行权价格等于标的资产价格的期权，无论看涨期权还是看
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跌期权。实践中，并不要求严格的相等，一般把行权价格与标的资产价格相差不大 的期权也叫平值期权。
虚值期权是指期货价格低于行权价格的看涨期权以及行权价格低于期货价格 的看跌期权，由于买入行权价高于现价或者卖出行权价低于现价，这类期权本身没 有价值，其价值在于标的资产未来可能的波动空间，这个波动受到期时间、波动率 等其他因素的影响。
例：某棕榈油期货合约的成交价格为7200元/吨。
那么该合约行权价格为7100元/吨的看涨期权现在就是实值期权；行权价格为 7200元/吨的看涨期权是平值期权，而行权价格为7300元/吨的看涨期权为虚值 期权。
如果是行权价格为7100元/吨的看跌期权，则为虚值期权；而行权价格为 7200元/吨的看跌期权则为平值期权。行权价格7300元/吨的看跌期权为实值期权。
而时间价值又称外在价值，指的是期权买方所付出的权利金高出内在价值的 部分，其数值上等于期权的权利金减去内在价值。
期权内在价值与时间价值的计算举例说明如下：同样假设目前某棕榈油合约 期货价格为7200元/吨。
那么该合约行权价格为7100元/吨的实值看涨期权的权利金为210元/吨，其 中内在价值为期货价格与行权价格的差额，为7200-7100=100元/吨，而时间价值为 权利金与内在价值的差额，为210-100=110元/吨；
那么该合约行权价格为7300元/吨的虚值看涨期权的权利金为80元/吨，其中 内在价值为0元/吨，而时间价值为权利金与内在价值的差额，为80元/吨。
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作为投资者，在做交易之前首先要知悉要交易的对象期权合约及相应的交易 规则。
棕榈油期权合约，是指期货交易场所统一制定的、规定买方有权在将来某一时 间以特定价格买入或者卖出约定棕榈油期货的标准化合约。具体如下：
图表3棕榈油期权合约
| 合约标的物 | 棕榈油期货合约 |
| 合约类型 | 看涨期权、看跌期权 |
| 交易单位 | 1手(10吨)棕榈油期货合约 |
| 报价单位 | 元(人民币)/吨 |
| 最小变动价位 | 0.5元/吨 |
| 涨跌停板幅度 | 与棕榈油期货合约涨跌停板幅度相同 |
| 合约月份 | 1、2、3、4、5、6、7、8、9、10、11、12月 |
| 交易时间 | 每周一至周五上午9:00～11:30,下午13:30～15:00,以及交易所规定的其他时间 |
| 最后交易日 | 标的期货合约交割月份前一个月的第5个交易日 |
| 到期日 | 同最后交易日 |
| 行权价格 | 行权价格覆盖棕榈油期货合约上一交易日结算价上下浮动1.5倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围。行权价格≤5000元/吨，行权价格间距为50元/吨；5000元/吨<行权价格≤10000元/吨，行权价格间距为100元/吨；行权价格>10000元/吨，行权价格间距为200元/吨。 |
| 行权方式 | 美式。买方可以在到期日之前任一交易日的交易时间，以及到期日15:30之前提出行权申请。 |
| 交易代码 | 看涨期权：P-合约月份-C-行权价格看跌期权：P-合约月份-P-行权价格 |
| 上市交易所 | 大连商品交易所 |
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(二)合约条款及说明
期权合约的主要条款包括：合约标的、合约类型、交易代码、交易单位、报价单 位、最小变动价位、合约月份、涨跌停板幅度、交易时间、最后交易日和到期日、行权 价格、行权方式等。
1.合约标的
棕榈油期权合约的标的物为棕榈油期货合约。与现货相比，商品期货标准化程 度高，价格公开、透明、连续，更适于作为期权的标的物。
2.交易代码
交易代码采用P-合约月份-C-行权价格(看涨期权)、P-合约月份-P-行权价格 (看跌期权)的格式，C 和P 分别代表看涨期权和看跌期权的合约类型代码。如P- 2109-C-7500,代表标的为2021年9月交割的棕榈油期货、行权价格为7500元/吨的 看涨期权。
3.交易单位
期权交易单位是指1手期权合约对应标的期货合约的数量，1手棕榈油期权对 应1手(10吨)棕榈油期货合约。
4.报价单位
棕榈油期权报价单位与标的期货合约一致，为元(人民币)/吨。
5.最小变动价位
最小变动价位是指该期权合约单位价格涨跌变动的最小值。从已上市期权品 种运行情况来看，通常浅虚值期权合约较为活跃，其价格波动小于标的期货的 1/2,设置较小的最小变动价位，有利于提高报价精度，使期权价格能够及时、有效 反映标的期货价格的变动。因此，棕榈油期权最小变动价位均设置为1元/吨，与标 的期货最小变动价位的比例不超过1/2。
6.涨跌停板幅度
涨跌停板幅度是指期权合约在一个交易日中上涨或下跌的最大值。我所棕榈 油期权合约涨跌停板幅度与标的棕榈油期货合约涨跌停板幅度相同。当期权价格 小于停板幅度时，跌停板价格取期权合约的最小变动价位。
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棕榈油期权是美式期权，买方在合约到期日及其之前任一交易日均可行使权 利。美式期权行权灵活便利，可以降低期权集中到期行权对标的市场运行的影响， 是国际市场商品期货期权的主流行权方式。
8.合约月份
合约月份是指期权合约对应的标的期货合约的交割月份。棕榈油期权合约的 月份为1、2、3、4、5、6、7、8、9、10、11、12月，与标的期货合约月份一致。期货合约的 所有月份均有对应的期权合约，便于每一期货合约都有可选择的期权合约进行套 期保值和策略组合。
9.行权价格
期权行权价格是指由期权合约规定的，买方有权在将来某一时间买入或者卖 出标的期货合约的价格。期权行权价格覆盖的范围应该适当宽泛，即便在期货价格 波动较大时，仍然能够满足投资者对平值、实值、虚值期权的避险需求。在一定范围 内，期权的行权价格数量应当适量，数量过多会分散单一期权合约的流动性，过少 则可能导致缺乏相应合约构建策略组合。
随着期货价格的变动，到期日前的每一个交易日我所将根据上一交易日标的 期货结算价上下浮动1.5倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围，增挂新行权价格的 期权合约，满足投资者多样化避险需求。
10.行权价格间距
行权价格间距是指相邻两个行权价格之间的差。从棕榈油期货历史数据来看， 主要在5000元/吨至10000元/吨区间内波动。我所采用分段式行权价格间距的方 式，棕榈油期权行权价格小于等于5000元/吨时，行权价格间距均为50元/吨；行权 价格大于5000元/吨且小于等于10000元/吨时，行权价格间距均为100元/吨；行权 价格大于10000元/吨时，行权价格间距均为200元/吨。
11.交易时间
棕榈油期权合约交易时间与标的期货一致。 12.最后交易日与到期日
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最后交易日是指期权合约可以进行交易的最后一个交易日，到期日同最后交 易日。为保证期权买方(卖方)在最后交易日能够顺利行权(履约),同时保证到期日 后有充裕的时间对行权(履约)获得的期货持仓进行了结，棕榈油期权合约最后交 易日设定为各标的期货合约交割月份前一个月的第5个交易日。
(三)期权合约的T型报价
以下为豆粕期权合约展示，带领初涉期权交易的投资者看懂期权特有的“T” 型 报价，棕榈油期权报价界面与此类似。
图表4豆粕期权T型报价界面
与股票/期货行情的显示界面不同，期权并非一只股票/合约一行，为便于投资 者快速查找目的合约，大都采用T型报价界面。
T型报价行情界面第一栏横向为交易指标名称，中间纵向为行权价格序列，形 状为T 字，故称为T型报价。T型报价包含某一品种、某一到期月份、不同行权价格的 所有看跌和看涨期权的行情信息，此外还包含买卖申报量、成交量、持仓量及波动 率、风险指标等。
上表是一个以豆粕期货为标的资产的期权T型报价表，左侧为看涨期权，右侧 为看跌期权，中间按照期权合约行权价格由小到大排列(也可以逆向排列)。该截图 仅是一个月份，还可选择查看其他月份期权合约。
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三、棕榈油期权交易规则
(一)交易账户与编码
期权交易与期货交易使用相同的交易编码，期权交易权限根据交易者适当性 规则另行开通。
(二)交易指令
期权的限价指令与期货相同，对期权合约提供限价指令和限价止损(盈)等指 令。限价指令可以附加立即全部成交否则自动撤销(FOK) 和立即成交剩余指令自 动撤销(FAK)两种指令属性。为防范错单风险，棕榈油期权上市初期暂不提供市价 交易指令，与豆粕、铁矿石等期权一致。
(三)询价
交易者可以向做市商询价，对于活跃的合约，做市商将持续报价，对于不活跃 的合约，做市商回应询价。
图表5询价界面
| 询价 | |
| 圃 | 买入策略 卖出策略 |
| 技术分析 即时线图 超闪 | |
| 跳至价平 栏位设定 |
(四)合约挂盘与摘盘
挂盘：新上市期货合约成交后，相应期权合约于下一交易日上市交易。期权合 约上市交易后，我所将在每个交易日闭市后，根据其标的期货合约的结算价格和涨 跌停板幅度，按照期权合约行权价格间距的规定，挂盘新行权价格的期权合约，到 期日前一交易日闭市后不再挂盘新行权价格的期权合约。
摘盘：我所可以对无成交、无持仓的上市期权合约摘盘。
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(五)期权结算价
期权结算价是根据隐含波动率确定各期权合约的理论价。在非最后交易日：某 月份期权合约有成交：隐含波动率加权平均确定结算价；若某月份所有期权合约均 无成交：选取临近有成交系列的隐含波动率(优先取前月)来确定结算价；若某品种 所有月份期权合约当日均无成交：选取前一交易日隐含波动率或选取历史波动率 来确定结算价。
在最后交易日：
看涨期权结算价=Max (标的期货合约结算价-行权价格，tick) 看跌期权结算价=Max (行权价格-标的期货合约结算价，tick)
1.期权结算价的特点
期权系列合约存在价格的约束关系，不能简单加权平均。影响期权价格的主要 影响因素是波动率，因此需要用隐含波动率定价。
2.期权结算价的作用
收取卖方保证金的依据，以及确定下一交易日合约涨停板的依据。每日交易结 束后，我所将按照当日结算价，结算所有合约的盈亏、交易保证金及手续费等费用，
实行款项的净额划转。
图表6期货、期权结算价对比
| 期货 | 期权 | |
| 盯市特点 | 逐日盯市 | 盈亏不逐日盯市 |
| 盈亏特点 | 持仓盈亏+平仓盈亏 | 权利金收支差额 |
| 保证金 | 买方+卖方 | 卖方 |
| 结算价 | 加权平均 | 理论模型(B-S、二叉树、BAW等) |
| 持仓了结 | 平仓+交割 | 平仓+行权/履约+放弃 |
(六)期权头寸的了结
市场上许多投资者交易期权不完全是为了行权获得标的期货合约，而是为了 获取权利金的价差。商品期权合约处理方式分为平仓、行权和放弃三种。
平仓是指投资者买入或者卖出与其所持有期权合约的品种、数量、月份、类型 和行权价格相同，但交易方向相反的期权合约，以了结期权持仓的方式。
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行权是指期权买方行使权利，从而使期权合约转换为期货合约的了结方式。
放弃是指期权合约到期，对没有内在价值或者内在价值不足以抵补交易成本 的，买方未申请行使权利的期权合约了结方式。放弃不收取手续费，但是损失全部 权利金。
图表7期权头寸的了结
| 了结方式 | 期权 |
| 平仓 | 买入或卖出与持有期权方向相反、数量相等的一个期权；与期货平仓一致。 |
| 行权 | 买方行使权利，从而使期权合约转换为标的期货合约；期权买卖双方持有的期权合约相应减少，转化为相对应的期货合约持仓； 买卖双方因期权交易而产生的权利和义务关系也被解除。 |
| 放弃 | 对没有内在价值、或其内在价值不足以抵补交易成本的，买方可以持有到到期日放弃； 通过放弃了结，不收取手续费；放弃意味着买方付出的权利金完全损失，也是买方的最大损失。 |
(七)行权与履约流程总览
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(八)行权资金要求
注意：买方资金不足可能导致行权失败。
期权买方行权时，其资金余额应当满足期货交易保证金要求。买方客户资金不 足的，可能导致行权失败。
(九)自动行权
根据规则，到期日闭市后，实值期权将自动行权。
需要注意的是自动行权本质是自动申请(全部持仓);取消到期自动行权后仍 可申请行权；自动行权参与校验，投资者需要预留充足资金。
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我所风险管理实行保证金、涨跌停板、持仓限额、强行平仓、大户报告、风险警 示等制度。
(一)保证金
1.交易所实行保证金制度。在期权交易中，只有卖方缴纳保证金。 2.卖方单腿保证金=Max
(1)权利金+期货交易保证金-1/2*期权虚值额；
(2)权利金+1/2*期货交易保证金
单腿期权合约保证金标准应覆盖卖方次日最大损失的风险。卖方主要风险是 平仓付出权利金的风险，即权利金次日最大波动；或者是保证行权履约的风险。包 括两部分；①权利金前结算价(权利金部分)、②次日权利金的最大波动。
图表9期权保证金
| 虚值额 | 期权保证金 | |
| 深实值 | 0 | 权利金+期货保证金 |
| 浅实值 | 0 | 权利金+期货保证金 |
| 平值 | 0 | 权利金+期货保证金 |
| 浅虚值 | 虚值额<期货保证金 | 权利金+期货保证金-1/2期权虚值额 |
| 深虚值 | 虚值额>期货保证金 | 权利金+1/2期货保证金 |
注：虚值额以期货结算价和期权行权价格计算，权利金计算采取的是权利金结 算价。
(二)涨跌停板
期权合约涨跌停板幅度与标的期货合约涨跌停板幅度相同。期货合约涨停板 幅度详见我所网站(首页→业务/服务→交易参数→ 日交易参数)。
(三)持仓限额
1.限仓方式：期货、期权分开限仓，不合并限仓。 买方向=买看涨+卖看跌
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卖方向=买看跌+卖看涨
期权持仓限额是指交易所规定非期货公司会员和客户可以持有的，按某月份 (期权系列)单边计算的期权合约持仓的最大数量。期权合约在其交易过程中不同 阶段分别适用不同持仓限额，该阶段的时间划分与标的期货合约相同。
期权单独分开实行持仓限额不影响期货，有利于控制期货市场持仓规模，便于 对期货、期权市场有针对性地实施风控措施，对期货和期权合并持仓进行监控。
2.限仓标准
不得超过同阶段标的期货合约的单边持仓限额，交易所可根据市场情况进行 调整，具体参见我所网站(首页→业务/服务→交易参数→ 日交易参数)。
(四)棕榈油期权、期货风险制度对比
图表10棕榈油期权、期货风险制度对比
| 棕榈油期货 | 棕榈油期权 | |
| 保证金 | 买方+卖方 | 卖方 |
| 涨跌停板 | 按照棕榈油期货结算价一定比例计算的幅度 | 按照标的棕榈油期货结算价 一定比例计算的幅度 |
| 持仓限额 | 一般月份、临近交割月份和 交割月份适用不同限仓标准 | 期权进行固定值持仓限额 |
| 强行平仓 | 客户超仓、会员资金不足和 其他违规 | 客户超仓、会员资金不足和 其他违规 |
| 强制减仓 | 期货三个同方向停板下，交易所有权决定是否强制减仓 | 期权三个同方向停板下，交易所有权决定是否强制减仓 |
| 大户报告 | 投机限仓标准的80% | 投机限仓标准的80% |
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(一)总体要求
交易所期权合约实行交易者适当性制度。
交易者应当根据适当性制度的要求，全面评估自身市场及产品认知能力、风险 控制与承受能力和经济实力，审慎决定是否参与期权交易。
期货公司会员应当评估客户对期权交易的认知水平和风险承受能力，充分揭 示风险，将适当的产品提供给适合的客户。
交易者可以根据《大连商品交易所期货交易者适当性管理办法》向期货公司会 员申请开通期权交易权限，期权交易权限不区分品种，已经开通我所期权交易权限 的交易者可以直接参与棕榈油期权交易。
(二)准入标准
期货公司会员为单位客户开通期权交易权限时，单位客户应当符合以下标准： 1.相关业务人员具备期货交易基础知识，了解相关业务规则；
2.具有累计不少于10个交易日且20笔及以上的境内交易场所的期货合约或者 期权合约仿真交易成交记录；或者近三年内具有10笔及以上的境内交易场所的期 货合约、期权合约或者集中清算的其他衍生品交易成交记录；或者近三年内具有 10笔及以上的在与中国证券监督管理委员会签署监管合作谅解备忘录的国家(地 区)期货监管机构监管的境外交易场所的期货合约、期权合约或者集中清算的其他 衍生品交易成交记录(以下简称认可境外成交记录);
3.申请开通交易权限前连续5个交易日保证金账户可用资金余额均不低于人 民币10万元或者等值外币；
4.具有健全的内部控制、风险管理等期货交易管理相关制度；
5.不存在严重不良诚信记录、被有权监管机关宣布为期货市场禁止进入者和 法律、法规、规章、交易所业务规则禁止或者限制从事期货交易的情形；
6.交易所要求的其他条件。
期货公司会员为个人客户开通期权交易权限时，个人客户应当符合以下标准：
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1.具备完全民事行为能力；
2.具备期货交易基础知识，了解相关业务规则；
3.具有累计不少于10个交易日且20笔及以上的境内交易场所的期货合约或者 期权合约仿真交易成交记录；或者近三年内具有10笔及以上的境内交易场所的期 货合约、期权合约或者集中清算的其他衍生品交易成交记录；或者近三年内具有 10笔及以上的认可境外成交记录；
4.申请开通交易权限前连续5个交易日保证金账户可用资金余额均不低于人 民币10万元或者等值外币；
5.不存在严重不良诚信记录、被有权监管机关宣布为期货市场禁止进入者和 法律、法规、规章、交易所业务规则禁止或者限制从事期货交易的情形；
6.交易所要求的其他条件。
具有境内交易场所实行适当性制度的其他上市品种交易权限的客户，申请开 立我所期权交易权限的，期货公司会员可以不对其进行基础知识、交易经历评估； 前述品种的资金要求不低于我所规定的可用资金余额要求，期货公司会员可以不 再对其进行资金评估。
期货公司会员应当充分使用已了解信息和已有评估结果，已通过适当性评估 获得我所某上市品种交易权限的客户，在同一期货公司会员可以自动获得我所其 他上市品种交易权限，可以不对其重复进行适当性评估。
除法律、法规、规章以上中国证监会另有规定外，期货公司会员为以下客户开 通期权交易权限的，可以不对其进行我所适当性规则规定的基础知识、交易经历、 可用资金评估：
1.符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者；
2.已开通我所期权交易权限，再通过其他期货公司会员开通我所期权交易权 限的客户，
3.近一年内具有累计不少于50个交易日境内交易场所的期货合约、期权合约 或者集中清算的其他衍生品交易成交记录的客户；
4.做市商、特殊单位客户等交易所认可的其他交易者。
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(一)棕榈油期货价格及其影响因素
棕榈油期货于2007年10月29日在我所上市交易，经过10余年的运行时间，期 货市场的金融属性是影响棕榈油现货市场心态的重要因素，棕榈油期货市场起到 了价格发现和引导的作用，但棕榈油供需矛盾变化也是影响棕榈油期货价格的根 本因素。
1.供给因素
我国的棕榈油供应基本完全依赖于从国外进口，主要来自马来西亚和印度尼 西亚(以下简称印尼),这两个国家也是全球最大的棕榈油生产国。
对于这两个位于东南亚的棕榈油主产国而言，棕榈油产量呈现明显的季节性 规律。具体表现为：通常每年的9月至11月为丰产月，每年的1月至3月为低产月。在 棕榈油出口保持正常的情况下，产量的季节性导致了库存的季节性。每年的11月至 次年4月这段时间，马来西亚棕榈油库存呈现季节性下滑的趋势。这个时间段内，马 来西亚BMD交易所的棕榈油期价走强，在2月份往往是年内价格高点。而每年的 4月至11月，马棕油库存会呈现上升的趋势，棕榈油期价也会走弱，在每年的第三季 度达到年内的价格低点。
图表11马来西亚棕榈油库存月度变化
— 库 存
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2.需求因素
人口增长是影响棕榈油需求状况的一个主要因素。1993年至2020年期间，全 球人口从55亿人增长到接近76亿人，与此同时全球对油脂的需求由6500万吨增加 至21766万吨。按目前全球人口每年净增加7000万人的趋势，对棕榈油的需求会越 来越大。
收入水平变化也同样对棕榈油的需求有着决定性的影响。收入的提高将在很 大程度上增加人均油脂消费量。但有趣的一点是，人们收入水平的提高，有时也会 对棕榈油的需求产生负面影响。
图表12全球棕榈油主要国家消费量
全球棕榈油主要消费国单位：%
印尼19%
马 来 西 亚 4 % 泰 国 4 %
巴 西 1 % 印度13%
中 国 9 %
欧 盟 2 7 国 9 % 巴 基 斯 坦 5 %
美 国 2 % 其 他 3 4 %
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3.相关替代品因素
在植物油品种中，棕榈油与豆油的价格变化高度相关，而棕榈油与菜籽油价格 变化的相关性则要低很多。2008-2019年数据统计结果显示，棕榈油与豆油的价格 变化相关系数为0.89,而与菜籽油的相关系数仅为0.68。
图表14油脂全国平均现货价格走势 全国平均现货价：油脂元/吨
4.天气因素
东南亚地区天气、地质灾害发生频繁，这对棕榈油价格也将会产生经常性的影 响。尤其全球出现恶劣气候时，包括厄尔尼诺和拉尼娜等现象，影响了全球植物油 的产量，棕榈油出现了几次规模较大的上涨行情。
而对棕榈油的产量形成最大影响的当属厄尔尼诺现象。厄尔尼诺现象指太平 洋东部和中部的热带海洋的海水温度异常地持续变暖，导致世界气候模式发生变 化，造成一些地区降雨过多而一些地区干旱。厄尔尼诺会使得东南亚地区冬季温度 偏高，降水偏少，从而减少棕榈油的产量，推升棕榈油价格。其中，在1983年、 1987年、1992年和1998年发生冬季厄尔尼诺现象时，马来西亚棕榈油单产分别较 上一年度减少10%、23%、1.4%和17%。值得注意的是，影响与棕榈油价格相关性高 的其他品种如豆油和菜籽油的天气因素，也会在一定程度上间接地影响棕榈油 价格。
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5.原油价格因素
原油价格与棕榈油价格走势基本趋同且有相当大的正相关性。这是因为生物 柴油的成份与柴油相当类似、所以生物柴油可以任何比例与柴油混合，从而成为石 油消费的最直接的替代品，而棕榈油作为生物柴油的最好的主要原材料，他的价格 与原油价格息息相关。若原油价格上涨，生物柴油的使用量就会提高，从而增加棕 榈油的工业需求。反之，若原油价格下跌，用于生产生物柴油的棕榈油工业需求就 下降。
6.汇率因素
汇率对棕榈油进口量也起到重要的作用，对最终价格也起到间接作用。相应马 币林吉特升值(贬值)则会降低(增加)美元的价值，使得商品需求增加(降低)成为 可能。马币贬值将导致进口商可购买更多的棕榈油现货，从而不断增加需求量，其 结果就是，随着棕榈油需求越来越多，一段时间之后库存将下降，从而进一步影响 到价格。
(二)棕榈油期货价格与行权价格的差异程度
棕榈油期货价格和行权价格是影响期权价格的最主要因素。这两种价格的关 系不仅决定了期权有无内在价值及内在价值的大小。而且还决定了时间价值的有 无和大小。一般而言，期货价格与行权价格间的差距越大，时间价值越小；反之，则 时间价值越大。这是因为时间价值是市场参与者因预期标的期货价格变动引起其 内在价值变动而愿意付出的代价。当一种期权处于深实值或深虚值时，市场价格变 动的空间已很小。只有在行权价格和市场价格非常接近或为平值期权时，市场价格 的变动才有可能增加期权的内在价值，从而使时间价值随之增大。
(三)到期日时间长短
一方面，随着到期日的临近，期货合约活跃度一般会下降进而会降低期权价 值。另一方面，事实上到期日时间长短本身也直接影响期权价值，因为一般而言，在 其他条件不变的情况下，期权期间越长，期货价格波动的可能空间幅度就会越大， 潜在的可能获利也就越大，期权时间价值越高；反之，离到期日时间越近，期货价格 越接近于现货价格，价格波动所受到的制约越多，波动的可能空间越小，其时间价
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值也就越小，期权价格越低。
棕榈油期货价格的波动性越大，期权价格越高；波动性越小，期权价格越低。这 是因为，期货价格波动性越大，则在期权到期时，虚值期权转变为实值期权的可能 性越大。因此，期权的时间价值，乃至期权价格，都将随期货价格波动的增大而提 高，随期货价格波动的缩小而降低。
图表15棕榈油期货收盘价及历史波动率
图表16 影响期权价格的因素
| 影响因素 | 看涨期权价值 | 看跌期权价值 | |
| 棕榈油期货合约价格 | 上升 | 增加 | 减少 |
| 下降 | 减少 | 增加 | |
| 行权价格 | 上升 | 减少 | 增加 |
| 下降 | 增加 | 减少 | |
| 期权有效期 | 上升 | 增加 | 增加 |
| 下降 | 减少 | 减少 | |
| 棕榈油期货合约价格的波动性 | 上升 | 增加 | 增加 |
| 下降 | 减少 | 减少 | |
| 无风险利率 | 上升 | 增加 | 减少 |
| 下降 | 减少 | 增加 |
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七、期权交易策略应用
期权交易策略灵活多样。投资者可以利用不同的期权组合，构造出不同的投资 策略，来达到投资目的。期权策略包括单一期权策略、价差策略、波动率策略等。下 面对各种策略及其使用场景进行简单介绍。下文所涉及的期权均为美式期权，并假 设当其中一种变量发生变化时，其余变量均为定值。
(一)单一期权策略
期权基本类型可分为看涨期权和看跌期权，基本交易方向分为买和卖两种，与 其对应的基本期权交易策略有：买入看涨期权、卖出看涨期权、买入看跌期权和卖 出看跌期权四种。这四种交易策略是普通投资者最常用的策略，往往用于实现增加 投机杠杆和降低交易成本的投资目的。
1.买 入 看 涨 期 权
(1)基本构建原理
投资者支付一笔权利金C,买入一定行权价格X 的看涨期权，便可享有在到期 日之前买入或不买入棕榈油期货的权利。若棕榈油期货价格S上涨，投资者可以行 权或平仓，获得价格上涨的收益。若价格不涨反跌，则除了平仓止损外，还可以选择 放弃。
(2)使用动机
投资者预期棕榈油期货价格将出现快速大幅上涨。
(3)损益图示说明
图表17 买入看涨期权损益图
损益
当S>X+C 时，收益=S-(X+C); 当S=X+C时，损益平衡；
执行价格X
标的物价格s
权利金-C
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期权到期时，市场价格上涨超过盈亏平衡点越多，期权买方的收益越大。买入 看涨期权属于损失有限、收益无限的策略。
例：投资者买入1手行权价格为7500元/吨的棕榈油某期货平值看涨期权，3个 月后到期，支付权利金117元/吨。若3个月后，标的期货价格上涨至8200元/吨，投 资者行权。行权盈亏=期货价格-行权价格=8200-7500=700元/吨。净盈亏=行权盈 亏-权利金支出=700-117=583元/吨。盈亏平衡点=行权价格+权利金支出 =7500+117=7617元/吨，即当标的期货价格高于7617元/吨时，买入看涨期权产生 收益；低于7617元/吨时，买入看涨期权亏损。当标的期货价格跌到行权价格 7500元/吨以下时，期权已经没有价值，选择放弃，损失全部权利金。
图表18 到期对应不同期货价格的买入看涨期权策略盈亏情况(1)
| 标的价格 | 行权价格 | 行权盈亏 | 权利金支出 | 净盈亏 |
| 7100 | 7500 | 0 放弃 | 117 | -117 |
| 7200 | 7500 | 0 放 弃 | 117 | -117 |
| 7300 | 7500 | 0 放 弃 | 117 | -117 |
| 7400 | 7500 | 0 放 弃 | 117 | -117 |
| 7500 | 7500 | 0 放弃 | 117 | -117 |
| 7600 | 7500 | 1 0 0 放 弃 | 117 | -17 |
| 7700 | 7500 | 2 0 0 放 弃 | 117 | 83 |
| 7800 | 7500 | 300 行权 | 117 | 183 |
| 7900 | 7500 | 4 0 0 行 权 | 117 | 283 |
| 8000 | 7500 | 500 行权 | 117 | 383 |
| 8100 | 7500 | 6 0 0 行 权 | 117 | 483 |
| 8200 | 7500 | 7 0 0 行 权 | 117 | 583 |
| 8300 | 7500 | 8 0 0 行 权 | 117 | 683 |
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图表19到期对应不同期货价格的买入看涨期权策略盈亏情况(2)
800
700
600
500
400
300
200
100
0
-100
-200
(4)优点与缺点
优点：理论上潜在收益无限，风险有限。
缺点：看涨期权为“递耗资产”。当棕榈油期货价格不断下跌时，看涨期权的时 间价值逐日衰减，可能会亏损全部权利金。
因获利机会相对较少，买入看涨期权策略不一定为看涨后市的最佳选择。只有 出现快速拉涨的行情，买入看涨期权才有较好的收益。根据芝加哥商业交易所的调 研数据：“买入期权到期失效的概率大约是75%。”
(5)时机与方法
在棕榈油价格低位、波动率低位、预计后市将出现大涨时为看涨期权的最佳买 点。选择流动性充足的平值、浅实值、浅虚值期权合约，更有利于达成交易。距离到 期日还有40-60天的看涨期权的权利金相对较低。对棕榈油价格预期上涨的幅度越 大，买入看涨期权虚值程度应越深。
2.卖出看涨期权
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(1)基本构建原理
投资者以一定的行权价格X卖出看涨期权，获得权利金C。卖出看涨期权得到 的是义务而不是权利。如果买方要求行权，那么投资者必须履行义务。
通常情况下，当棕榈油期货价格大于行权价格与权利金之和时，买方选择行权
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的可能性增加，而投资者面临的履约风险增加。若此时买方提出行权，投资者将被 迫接受期权履约，以行权价格获得棕榈油期货合约的空头，用权利金抵补部分价差 损失。当棕榈油价格小于行权价格，投资者的履约风险减小，获利机会增加，若到期 日看涨期权仍为虚值，则投资者将获得全部权利金。
投资者还有另一种操作方式，即如果发现情况不乐观，可以在期权买方并未提 出行权之前，将看涨期权平仓，从而获得权利金价差收入或损失。
(2)使用动机
卖出看涨期权的使用动机取决于投资者对风险和收益的权衡。卖出看涨期权 收取了权利金，当棕榈油期货价格上涨，卖出看涨期权与卖出期货合约的损失相 同，但权利金收入可以抵补部分价格上涨的损失。当棕榈油期货价格下跌，卖出看 涨期权最大收益为权利金。
当投资者预期棕榈油期货价格不涨(下跌或上涨幅度不大)时，卖出看涨期权 较为适宜。
(3)损益图示说明
图表20 卖出看涨期权损益图
损益
当S≤X 时，最大收益=C;
当X<S<X+C 时，收益=(X+C)-S; 当S=X+C时，损益平衡；
当S>X+C 时，亏损=(X+C)-S。
执行价格X 标的物价格S
例：投资者卖出行权价格为7500元/吨的棕榈油某期货平值看涨期权，3个月 后到期，收取权利金139元/吨。到期时，标的期货价格涨到8300元/吨，投资者履约。 履约盈亏=行权价格-期货价格=7500-8300=-800元/吨。净盈亏=权利金收入+履约 盈亏=139-800元/吨=-661元/吨。盈亏平衡点=行权价格+权利金收入 =7500+139=7639元/吨，即当标的期货价格低于7639元/吨时，卖出看涨期权产生
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收益；高于7639元/吨时，卖出看涨期权亏损。
图表21到期对应不同期货价格的卖出看涨期权策略盈亏情况(1)
| 标的价格 | 行权价格 | 履约盈亏 | 权利金收入 | 净盈亏 |
| 6800 | 7500 | 0 未 履 约 | 139 | 139 |
| 6900 | 7500 | 0 未履约 | 139 | 139 |
| 7000 | 7500 | 0 未 履 约 | 139 | 139 |
| 7100 | 7500 | 0 未履约 | 139 | 139 |
| 7200 | 7500 | 0 未履约 | 139 | 139 |
| 7300 | 7500 | 0 未 履 约 | 139 | 139 |
| 7400 | 7500 | 0 未履约 | 139 | 139 |
| 7500 | 7500 | 0 未履约 | 139 | 139 |
| 7600 | 7500 | – 100履约 | 139 | 39 |
| 7700 | 7500 | -200 履约 | 139 | 61 |
| 7800 | 7500 | 300 履约 | 139 | -161 |
| 7900 | 7500 | 400 履约 | 139 | -261 |
| 8000 | 7500 | -500 履约 | 139 | -361 |
| 8100 | 7500 | -600 履约 | 139 | -461 |
| 8200 | 7500 | – 700履约 | 139 | -561 |
图表22到期对应不同期货价格的卖出看涨期权策略盈亏情况(2)
卖出看涨期权
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(4)优点与缺点
优点：在棕榈油期货价格盘整或波动不大的情况下，可获得收益。
缺点：如果棕榈油价格大幅上涨，投资者将面临风险。
(5)时机与方法
根据经验，一般在棕榈油期货价格波动率较高、绝对价格上行至重要技术压力 位、期权距到期时间较短时，可选择卖出看涨期权。
当棕榈油期货价格前期的价格波动较大，推高了权利金，投资者预期后期波动 幅度可能发生逆转(或者预期波动率会降低)时，可卖出看涨期权。投资者预期棕榈 油期货价格将处于压力位以下运行时，可卖出看涨期权。即使期货价格穿透压力 位，仍可能会拖延一段时间，这时卖出看涨期权也可以获得一定时间价值。期权价 值一般在到期前30天加速贬值，此时卖出看涨期权也很有利。
卖出看涨期权时，可根据棕榈油期货价格变动幅度的预期，以及看涨期权履约 的可能性，选择具有充足流动性、距离到期日较近的平值、虚值期权合约。
3.买入看跌期权
(1)基本构建原理
投资者支付一笔权利金P,买进一定行权价格X的看跌期权，便可享有在到期 日之前，卖出或不卖出棕榈油期货的权利。当棕榈油期货价格下跌至行权价格以下 时，投资者可以行权，以高价获得棕榈油期货空头部位，然后按下跌后的价格平仓， 获得价差收益，在抵补权利金支出后还有盈余。当价格下跌时也可以卖出期权平 仓，从而获得权利金价差收益。如果价格不跌反涨，除了平仓止损外，还可以放弃。
(2)使用动机
当投资者预期市场价格将快速下跌时，可以买入看跌期权。买入看跌期权而不 是卖出棕榈油期货，目的是为了防止价格上涨，损失扩大，同时可以用较少的资金 获得价格下跌时的收益。
(3)损益图示说明
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图表23买入看跌期权损益图
| 当S=0时，最大收益=X-P; 当0<S<X-P时，收益=X-P-S; 当S=X-P时，损益平衡；当X-P<S<X时，亏损=X-P-S; 当S≥X时，最大亏损P。 |
例：投资者买入行权价格为7000元/吨的棕榈油某期货平值看跌期权，3个月 后到期，支付权利金151元/吨。到期时，标的期货价格跌至6500元/吨，投资者行权。 履约盈亏=行权价格-期货价格=7000-6500=500元/吨。净盈亏=履约盈亏-权利金 支出=500- 151=349元/吨。盈亏平衡点=行权价格-权利金支出=7000- 151=6849元 /吨，即标的期货价格低于6849元/吨时，买入看跌期权产生收益；高于6849元/吨 时，买入看跌期权亏损。
图表24到期对应不同期货价格的买入看跌期权策略盈亏情况(1)
| 标的价格 | 行权价格 | 行权盈亏 | 权利金支出 | 净盈亏 |
| 6300 | 7000 | 700 行权 | 151 | 549 |
| 6400 | 7000 | 600 行权 | 151 | 449 |
| 6500 | 7000 | 500 行权 | 151 | 349 |
| 6600 | 7000 | 400 行权 | 151 | 249 |
| 6700 | 7000 | 300 行权 | 151 | 149 |
| 6800 | 7000 | 200 行权 | 151 | 49 |
| 6900 | 7000 | 100 行权 | 151 | -51 |
| 7000 | 7000 | 0 行权 | 151 | 151 |
| 7100 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7200 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7300 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7400 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7500 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7600 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
| 7700 | 7000 | 0 放弃 | 151 | -151 |
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图表25到期对应不同期货价格的买入看跌期权策略盈亏情况(2)
600
500
400
300
200
100
0
6300640065006600670068006 90070007100720073007400750076007700
-100
-200
(4)优点与缺点
优点：理论上潜在收益巨大，风险有限。
缺点：和看涨期权一样，看跌期权也是“递耗资产”。当棕榈油期货价格不断上 涨时，看跌期权的时间价值逐日衰减，可能亏损全部权利金。
(5)时机与方法
在棕榈油期货价格处于高位、波动率处于低位、预计后市将出现大跌时为看跌 期权的最佳买点。选择流动性充足的平值、浅实值、浅虚值期权合约，更有利于达成 交易。距离到期日还有40-60天的看跌期权的权利金相对较低。对棕榈油价格预期 的下跌幅度越大，买入看跌期权虚值程度应越深。
4.卖出看跌期权
(1)基本构建原理
投资者以一定的行权价格X卖出看跌期权，得到权利金P。卖出看跌期权得到 的是义务而不是权利。当棕榈油期货价格下跌至行权价格以下时，买方行权可能性 增加，投资者将被迫履约，以行权价格获得棕榈油期货多头部位，以权利金收入抵 补平仓后的价差损失。在买方提出履约前，投资者可以随时将看跌期权平仓，获得 价差收益或损失。如果买方到期放弃，则投资者获得全部权利金。
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(2)使用动机
卖出看跌期权的使用取决于投资者对于风险和收益策略的权衡。卖出看跌期 权收取了权利金，当棕榈油期货价格下跌时，卖出看跌期权与买入期货合约的损失 相同，但权利金收入可以抵补部分损失。当标的期货价格上涨时，卖出看跌期权最 大收益为权利金。
当投资者预期棕榈油期货价格不跌(或上涨但幅度不大)时，卖出看跌期权较 适宜。
(3)损益图示说明
图表26卖出看跌期权损益图
损益个
| 权利金p执行价格X0-标的物价格S损益平衡点(X-P) 最大亏损(X-P) | 当 S≥X 时，最大收益=P;当 X-P<S<X时，收益=S+P-X;当 S=X-P时，损益平衡；当 0<S<X-P时，亏损=S+P-X; 当 S=0 时，最大亏损P-X。 |
例：投资者卖出行权价格为6800元/吨的棕榈油某期货平值看跌期权，3个月 后到期，收取权利金145元/吨。若到期时，标的期货价格跌至6500元/吨，投资者履 约。履约盈亏=期货价格-行权价格=6500-6800=-300元/吨。净盈亏=权利金收入 +履约盈亏=145-300元/吨=-155元/吨。盈亏平衡点=行权价格-权利金收入=6800- 145=6655元/吨，即当标的期货价格高于6655元/吨时，卖出看跌期权产生收益；低 于6655元/吨时，卖出看跌期权亏损。
图表27 到期对应不同期货价格的卖出看跌期权策略盈亏情况(1)
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| 标的价格 | 行权价格 | 履约盈亏 | 权利金收入 | 净盈亏 |
| 6100 | 6800 | -700 履约 | 145 | -555 |
| 6200 | 6800 | -600 履约 | 145 | -455 |
| 6300 | 6800 | -500 履约 | 145 | -355 |
| 6400 | 6800 | 400 履约 | 145 | -255 |
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| 标的价格 | 行权价格 | 履约盈亏 | 权利金收入 | 净盈亏 |
| 6500 | 6800 | 300 履约 | 145 | -155 |
| 6600 | 6800 | -200 履约 | 145 | -55 |
| 6700 | 6800 | -100 履约 | 145 | 45 |
| 6800 | 6800 | 0 未履约 | 145 | 145 |
| 6900 | 6800 | 0 未 履 约 | 145 | 145 |
| 7000 | 6800 | 0 未 履 约 | 145 | 145 |
| 7100 | 6800 | 0 未履约 | 145 | 145 |
| 7200 | 6800 | 0 未履约 | 145 | 145 |
| 7300 | 6800 | 0 未 履 约 | 145 | 145 |
| 7400 | 6800 | 0 未 履 约 | 145 | 145 |
| 7500 | 6800 | 0 未 履 约 | 145 | 145 |
图表28到期对应不同期货价格的卖出看跌期权策略盈亏情况(2)
卖出看跌期权
(4)优点与缺点
优点：在棕榈油期货价格盘整或波动不大的情况下，仍可获得收益。 缺点：如果棕榈油价格大幅下跌，投资者将面临风险。
(5)时机与方法
根据经验，一般在棕榈油期货价格波动率较高、绝对价格下行至重要技术支撑
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位、期权距到期时间较短时，可选择卖出看跌期权。
当棕榈油期货价格前期的价格波动较大，推高了权利金，投资者预期后期波动 幅度可能发生逆转(或者预期波动率会降低)时，可以卖出看跌期权。投资者预期棕 榈油期货价格将处于支撑位以上运行时，仍可卖出看跌期权。即使期货价格跌穿支 撑位，也可能会拖延一段时间，这时卖出看跌期权也可以获得一定时间价值。期权 价值一般在到期前30天加速贬值，此时卖出看跌期权也很有利。
卖出看跌期权时，可根据棕榈油期货价格变动幅度的预期，以及看跌期权履约 的可能性，选择具有充足流动性、距离到期日较近的平值、虚值期权合约。
(二)期权价差策略(价差策略)
这里主要介绍垂直价差策略。该策略以不同的行权价格，同时买进和卖出同一 合约月份的看涨期权或看跌期权。之所以被称为“垂直价差”,是因为本策略除行权 价格不同外，其余要素都是相同的，而行权价格和对应的权利金在期权T型报价行 情界面上是垂直排列的。垂直价差套利策略主要有四种形式：牛市看涨期权价差、 牛市看跌期权价差、熊市看涨期权价差、熊市看跌期权价差。
1.牛市看涨期权价差策略
牛市价差策略是期权价差策略中比较常用的一种。投资者预期棕榈油期货价 格在未来会以一定幅度上涨，并力求稳中求胜。这时投资者可以选择较低成本的牛 市价差期权，在棕榈油价格上涨至一定幅度以后，发挥止盈止损的功效。投资者要 实现该种策略的做法有两种，可以分别运用看涨期权和看跌期权构造。其中，牛市 看涨期权价差策略是运用看涨期权来构造的。
(1)基本构建原理
牛市看涨期权价差策略由买入一手平值或虚值看涨期权，并卖出一手虚值程 度更深(行权价格更高)的看涨期权组成。由于买入看涨期权的权利金高于卖出看 涨期权的权利金，所以投资者通常要净支出权利金。
(2)使用动机
投资者预期市场价格上涨，但上涨幅度有限，或者投资者想减少买入看涨期权 所支付的权利金成本，可使用牛市看涨期权价差策略。
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(3)损益图示说明
图表29牛市看涨期权价差策略损益图
例：假设当前棕榈油某期货合约价格为7300元/吨，投资者预计价格很有可能 温和走高，以89元/吨买入1手行权价格为7300元/吨的该棕榈油期货平值看涨期 权，同时以20元/吨卖出1手行权价格为7500元/吨的看涨期权，两个期权的存续期 都剩1个月。那么,投资者在期权到期日的损益情况如下：
图表30 到期对应不同期货价格的牛市看涨期权价差策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 买入行权价格 | 行权盈亏 | 买入盈亏 | 卖出行权价格 | 履约盈亏 | 卖出盈亏 | 净盈亏 |
| 6700 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 6800 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | 69 |
| 6900 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 7000 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 7100 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 7200 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 7300 | 7300 | 0 放 弃 | 89 | 7500 | 0未履约 | 20 | -69 |
| 7400 | 7300 | 100行权 | 11 | 7500 | 0未履约 | 20 | 31 |
| 7500 | 7300 | 200行权 | 111 | 7500 | 0未履约 | 20 | 131 |
| 7600 | 7300 | 300行权 | 211 | 7500 | -100履约 | 80 | 131 |
| 7700 | 7300 | 400行权 | 311 | 7500 | -200履约 | 180 | 131 |
| 7800 | 7300 | 500行权 | 411 | 7500 | 300履约 | 280 | 131 |
| 7900 | 7300 | 600行权 | 511 | 7500 | 400履约 | 380 | 131 |
| 8000 | 7300 | 700行权 | 511 | 7500 | 500履约 | 480 | 131 |
| 8100 | 7300 | 800行权 | 711 | 7500 | -600履约 | 580 | 131 |
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图表31 到期对应不同期货价格的牛市看涨期权价差策略盈亏情况(2)
牛市看涨期权价差策略
若1个月后，标的期货价格上涨至7500元/吨，价格达到止盈点，就算期货价格 继续上涨，该投资者也只能获得131元/吨的收益。若标的期货价格下跌到7300元 /吨，价格达到止损点，就算期货价格继续下跌，该投资者的损失只有69元/吨。所 以，该策略十分适合想捕捉期货合约温和上涨，而又不想承担太多下行风险的投 资者。
(4)优点与缺点
优点：在买入看涨期权后，卖出看涨期权，减少了权利金成本，从而降低了损益 平衡点。此外，该策略最大风险确定，为权利金净支出。
缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，无法获得市场价格上涨超过卖出看 涨期权行权价格所带来更大收益。
(5)时机与方法
投资者预期市场价格将上涨但涨幅有限，或是买入看涨期权看涨后市，并希望 降低权利金支出。该策略为中长期交易策略，短线投资者不适合采用该策略。使用 该策略时，应买入平值或虚值看涨期权，卖出虚值或深虚值看涨期权。
2.牛市看跌期权价差策略
(1)基本构建原理
牛市看跌期权价差策略由卖出一手平值或虚值的看跌期权，并买入一手虚值
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程度更深(行权价格更低)的看跌期权组成。由于卖出看跌期权的权利金高于买入 看跌期权的权利金，所以投资者通常会净收入权利金。
(2)使用动机
投资者预期市场价格上涨，但上涨幅度有限，或者投资者不愿承受卖出看跌期 权最大亏损X-P的风险，可使用牛市看跌期权价差策略。
(3)损益图示说明
图表32 牛市看跌期权价差策略损益图
收益
卖出看跌期权
最大风险：(高行权价格-低行权价格)-净权利金；
最大收益：净权利金
损益平衡点：高行权价格-净权利金；
行权/履约后头寸：看跌期权多头转换为棕榈油期货 空头，看跌期权空头转换为棕榈油期货多头。
买进看跌期权
例：假设当前棕榈油某期货合约价格为7500元/吨，投资者预计价格不会大跌， 且波动率处于较高水平，便以20元/吨买入1手行权价格为7300元/吨的该棕榈油 期货虚值看跌期权，同时以84元/吨卖出1手行权价格为7500元/吨的平值看跌期 权，两个期权的存续期都剩1个月。那么,投资者在期权到期日的损益情况如下：
图表33 到期对应不同期货价格的牛市看跌期权价差策略盈亏情况(1)
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| 期货价格 | 买入行权价格 | 行权盈亏 | 买入盈亏 | 卖出行权价格 | 履约盈亏 | 卖出盈亏 | 净盈亏 |
| 7400 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 100履约 | -16 | 36 |
| 7500 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 7600 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 7700 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 7800 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 7900 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 8000 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
| 8100 | 7300 | 0 放 弃 | -20 | 7500 | 0未履约 | 84 | 64 |
图表34到期对应不同期货价格的牛市看涨期权价差策略盈亏情况(2)
牛市看跌期权价差策略
若1个月后，该标的期货价格上涨至7500元/吨，达到止盈点，就算价格继续上 涨，投资者也只能获得64元/吨的收益。若标的期货价格下跌至7300元/吨，达到止 损点，就算价格继续下跌，投资者的损失只有136元/吨。所以，该策略适合预期价格 不会出现大跌的投资者。
(4)优点与缺点
优点：该策略的优点与牛市看涨期权价差策略相同，最大风险确定。
缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，无法获得市场价格上涨超过卖出看 跌期权行权价格所带来更大收益。
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投资者预期市场价格将上涨但涨幅有限，或是买入看涨期权看涨后市，并希望 降低权利金支出。该策略为中长期交易策略，短线投资者不适合采用该策略。使用 该策略时，应卖出平值或虚值看跌期权，买入虚值或更虚值的看跌期权。
3.熊市看跌期权价差策略
(1)基本构建原理
熊市看跌期权价差策略由买入一手平值或虚值的看跌期权，并卖出一手虚值 程度更深(行权价更低)的看跌期权组成。由于买入看跌期权的权利金高于卖出看 跌期权的权利金，所以投资者通常要净支出权利金。
(2)使用动机
投资者预期市场价格下跌但跌幅有限，或者投资者想减少买入看跌期权所支 付的权利金成本，可使用熊市看跌期权价差策略。
(3)损益图示说明
图表35熊市看跌期权价差策略损益图
收益
| 卖出看跌期权 | 最大风险：净权利金；最大收益：(高行权价格-低行权价格)-净权利金；损益平衡点：高行权价格-净权利金支出；行权/履约后头寸：看跌期权多头转换为棕榈油期 货空头，看跌期权空头转换为棕榈油期货多头。 |
例：假设当前棕榈油某期货合约价格为7100元/吨，投资者预计期货合约会温 和下跌，他以77元/吨买入1手行权价格为7400元/吨的该棕榈油期货看跌期权，同 时以18元/吨卖出1手行权价格为7100元/吨的该棕榈油期货看跌期权，两个期权 的存续期都仅剩1个月。在1个月后，投资者在期权到期日的损益情况如下：
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图表36到期对应不同期货价格的熊市看跌期权策略盈亏情况(1)
图表37到期对应不同期货价格的熊市看跌期权价差策略盈亏情况(2)
熊市看跌期权价差策略
300
250
200
150
100
50
0
660067006800690070007100720073007400750076007700780079008000
-50
-100
若标的期货价格在1个月后达到7400元/吨，便触及了止损点，就算价格继续 上涨，投资者也最多损失59元/吨。若标的期货价格下跌到7100元/吨，便触及了止
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盈点，即获利241元/吨，即使价格继续下跌，策略收益也不会变化。所以，该策略十 分适合想捕捉期货价格温和下跌，而又不想承担太多上行风险的投资者。
(4)优点与缺点
优点：在买入看跌期权后，再卖出看跌期权，减少了权利金成本，从而降低了损 益平衡点。此外，该策略最大风险是权利金净支出。
缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，即无法获得市场价格大幅下跌时买 入看跌期权所带来的更大收益。
(5)时机与方法
当投资者预期市场价格将下跌但跌幅有限，或是买入看跌期权看空后市，并希 望降低权利金支出。该策略是中长期交易策略，短线投资者不适宜采用该策略。使 用该策略，应买入平值或虚值的看跌期权，卖出深虚值的看跌期权。
4.熊市看涨期权价差策略
(1)基本构建原理
熊市看涨期权价差策略由卖出一手平值或虚值的看涨期权，并买入一手虚值 程度更深的看涨期权组成。由于卖出看涨期权的权利金高于买入看涨期权的权利 金，所以投资者通常会净收入权利金。
(2)使用动机
投资者预期市场价格下跌但跌幅有限，或者投资者想减少卖出看涨期权的无 限风险，可使用熊市看涨期权价差策略。
(3)损益图示说明
图表38熊市看涨期权价差策略损益图
回
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例：假设当前棕榈油某期货合约价格为7100元/吨，投资者预计期货合约不会 大涨，他可以86元/吨卖出1手行权价格为7100元/吨的该棕榈油期货平值看涨期 权，同时以31元/吨买入1手行权价格为7400元/吨的该棕榈油期货看涨期权，两个 期权的存续期都仅剩1个月。在1个月后，投资者在期权到期日的损益情况如下：
图表39到期对应不同期货价格的熊市看涨期权策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 卖出行权价格 | 履约盈亏 | 卖出收益 | 买入行权价格 | 行权盈亏 | 买入收益 | 净盈亏 |
| 6600 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | 31 | 55 |
| 6700 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | 31 | 55 |
| 6800 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | -31 | 55 |
| 6900 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | -31 | 55 |
| 7000 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | 31 | 55 |
| 7100 | 7100 | 0未履约 | 86 | 7400 | 0放弃 | 31 | 55 |
| 7200 | 7100 | -100履约 | -14 | 7400 | 0放弃 | 31 | -45 |
| 7300 | 7100 | -200履约 | -114 | 7400 | 0放弃 | -31 | -145 |
| 7400 | 7100 | -300履约 | -214 | 7400 | 0放弃 | 31 | -245 |
| 7500 | 7100 | -400履约 | -314 | 7400 | 100行权 | 69 | -245 |
| 7600 | 7100 | -500履约 | 414 | 7400 | 200行权 | 169 | 245 |
| 7700 | 7100 | -600履约 | -514 | 7400 | 300行权 | 269 | -245 |
| 7800 | 7100 | -700履约 | 614 | 7400 | 400行权 | 369 | -245 |
| 7900 | 7100 | -800履约 | -714 | 7400 | 500行权 | 469 | -245 |
| 8000 | 7100 | -900履约 | -814 | 7400 | 600行权 | 569 | -245 |
图表40 到期对应不同期货价格的熊市看涨期权策略盈亏情况(2)
熊市看涨期权价差策略
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若该棕榈油期货合约价格1个月后达到7400元/吨，便触及了止损点，就算价 格继续上涨，投资者也最多损失245元/吨。若期货价格下跌到7100元/吨，便触及了 止盈点，即获利55元/吨，即使价格继续下跌，策略收益也不会变化。所以，该策略适 合对后市看不涨的投资者。
(4)优点与缺点
优点：先卖出平值附近看涨期权，再买入更虚值的看涨期权，若遇到大涨情况， 为卖出的平值看涨期权降低风险。此外，此策略的最大风险是：(高行权价格-低行 权价格)-最大收益。
缺点：采用此交易策略，限定了最大收益，即无法获得市场价格大幅下跌时只 卖出平值看涨期权所带来的更大收益。
(5)时机与方法
当投资者预期市场价格将下跌但跌幅有限，使用看涨期权熊市价差策略，并获 得策略初始建仓净收入。该策略是中长期交易策略，短线投资者不适宜采用该策 略。使用该策略，卖出平值或虚值的看涨期权，卖出深虚值的看涨期权。
(三)波动率策略(震荡策略)
震荡策略是预期棕榈油期货价格不会大幅涨跌时使用的期权策略，主要包括 卖出跨式期权、卖出宽跨式期权策略。
1.卖出跨式期权
(1)基本构建原理
卖出跨式期权策略由卖出一手平值看涨，并卖出一手平值看跌期权组成。
(2)使用动机
当投资者预期市场价格在到期前不会剧烈涨跌时，可以卖出跨式期权，从价格 42 波动不大的市场中获利。
(3)损益图示说明
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图表41卖出跨式期权损益图
例：假设棕榈油期货合约当前的价格为7300元/吨，1个月后到期，行权价格为 7300元/吨的棕榈油看涨期权的权利金是80元/吨，相应的看跌期权价格是80元 /吨。投资者卖出以上看涨期权和看跌期权各1手，收取权利金160元/吨，则在到期 日该策略的损益曲线如下图：
图表42到期对应不同期货价格的卖出跨式期权策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 行权价格 | 看涨期权履约 | 卖出盈亏 | 看跌期权履约 | 卖出盈亏 | 净盈亏 |
| 6800 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | -500履约 | -420 | 340 |
| 6900 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | -400履约 | 320 | -240 |
| 7000 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | -300履约 | -220 | 140 |
| 7100 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | -200履约 | -120 | -40 |
| 7200 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | -100履约 | -20 | 60 |
| 7300 | 7300 | 0 未 履 约 | 80 | 0未履约 | 80 | 160 |
| 7400 | 7300 | -100履约 | -20 | 0未履约 | 80 | 60 |
| 7500 | 7300 | -200履约 | -120 | 0未履约 | 80 | -40 |
| 7600 | 7300 | -300履约 | -220 | 0未履约 | 80 | -140 |
| 7700 | 7300 | 4 0 0 履 约 | -320 | 0未履约 | 80 | -240 |
| 7800 | 7300 | -500履约 | -420 | 0 未 履 约 | 80 | -340 |
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图表43到期对应不同期货价格的卖出跨式期权策略盈亏情况(2)
卖出跨市期权
200
100
0
6800 6900 7000 71007200 7300 7400750Q 7600 7700 7800
-100
-200
-300
-400
当标的期货价格在1个月后高于7300元/吨，看涨期权履约产生亏损，看跌期 权无需履约，只有当价格高于7460元/吨，亏损才会超过权利金收入；当标的期货价 格在1个月后低于7300元/吨，看跌期权履约产生亏损，看涨期权无需履约，只有当 价格低于7140元/吨时，亏损才会超过权利金收入。
(4)优点与缺点
优点：无论市场价格涨跌，只要涨幅或跌幅不超过损益平衡的高低点，投资者 都可获利。
缺点：到期时，看涨和看跌一般总有一个是实值期权。而当市场价格上涨或下 跌超过了损益平衡高低点，投资者将面临风险。相对卖出单一期权，无论市场涨跌， 卖出跨式期权的潜在风险都很大，而收益有限。
(5)时机与方法
当市场价格刚刚经历了大幅波动，投资者预期在近一段时间内将不会出现大 幅涨跌，可以卖出跨式期权。使用该策略时，一般卖出平值看涨和看跌期权，组成卖 出跨式期权策略。卖出跨式期权是比较激进的策略，投资者要密切关注持仓风险。
2.卖出宽跨式期权
(1)基本构建原理
卖出宽跨式期权策略由卖出一手虚值看涨期权，并卖出一手虚值看跌期权组 成。宽跨式期权合约都是虚值期权，投资者收取的权利金比跨式期权少。
(2)使用动机
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投资者预期市场到期前一段时间不会剧烈波动，价格变动很小或没有变动，市 场波动率下跌，市况日趋盘整，价位波幅收窄，只是进行窄幅的价格调整，可以使用 卖出宽跨式期权获取权利金收入。
(3)损益图示说明
图表44卖出宽跨式期权损益图
| 上涨最大风险：行权价格B-棕榈油期货价格+总权利金；下跌最大风险：棕榈油期货价格-行权价格A+总权利金；最大收益：总权利金；损益平衡高点：高行权价格+总权利金； 损益平衡低点：低行权价格-总权利金； 上涨履约后头寸：棕榈油期货空头；上涨履约后头寸：棕榈油期货多头。 |
例：假设棕榈油某期货合约当前的价格为7300元/吨，1个月后到期，行权价格 为7500元/吨的看涨期权的权利金是29元/吨，行权价格为7100元/吨的看跌期权 的权利金是19元/吨。投资者卖出以上看涨期权和看跌期权各1手，收取权利金 48元/吨，则在到期日该策略的损益曲线如下图：
图表45 到期对应不同期货价格的卖出宽跨式期权策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 看涨行权价 | 看涨履约 | 看涨盈亏 | 看跌行权价 | 看跌履约 | 看跌盈亏 | 净盈亏 |
| 6800 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 300履约 | 281 | -252 |
| 6900 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | -200履约 | 181 | -152 |
| 7000 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 100履约 | 81 | -52 |
| 7100 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 0未履约 | 19 | 48 |
| 7200 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 0未履约 | 19 | 48 |
| 7300 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 0未履约 | 19 | 48 |
| 7400 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 0未履约 | 19 | 48 |
| 7500 | 7500 | 0未履约 | 29 | 7100 | 0未履约 | 19 | 48 |
| 7600 | 7500 | -100履约 | -71 | 7100 | 0未履约 | 19 | -52 |
| 7700 | 7500 | -200履约 | -171 | 7100 | 0未履约 | 19 | -152 |
| 7800 | 7500 | -300履约 | -271 | 7100 | 0未履约 | 19 | -252 |
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图表46到期对应不同期货价格的卖出宽跨式期权策略盈亏情况(2)
卖出宽跨式期权策略
当标的期货价格在1个月后上涨至7500元/吨，看涨期权履约产生亏损，看跌 期权无需履约，只有当价格高于7548元/吨，亏损才会超过权利金收入；当标的期货 价格在1个月后下跌至7100元/吨，看跌期权履约产生亏损，看涨期权无需履约，只 有当价格低于7052元/吨时，亏损才会超过权利金收入。
(4)优点与缺点
优点：无论市场价格如何涨跌，只要涨幅或跌幅不超过损益平衡的高低点，投 资者都可收益。
缺点：当市场价格上涨或下跌超过了损益平衡高低点，投资者将面临风险。相
WWMMM W WWWWMM 棕榈油期权交易手册
投资者预期市场将会出现大幅波动，但不确定波动的方向，可以使用买入跨式 期权，从价格突破性波动中获利。波动性越大，对期权头寸越有利。只要预计价格波 动会超过损益平衡的高低点，即可获利。采用这种策略的投资者希望会有消息刺激 导致价格大幅波动。
(3)损益图示说明
图表47 买入跨式期权损益图
| 最大风险：总权利金；上涨最大收益：棕桐油期货价格-行权价格 -权利金；套利收益曲线下跌最大收益：行权价格棕榈油期货价格-权利金；标的物价格 损益平衡高点：行权价格+总权利金； 买进看跌期权 损益平衡低点：行权价格-总权利金；上涨行权后头寸：棕桐油期货多头； 下跌行权后头寸：棕桐油期货空头。 |
例：假设棕榈油某期货合约当前的价格为8300元/吨，1个月后到期，行权价格 为7300元/吨的看涨期权的权利金是84元/吨，相应的看跌期权价格是84元/吨，支 付权利金168元/吨，则在到期日该策略的损益曲线如下图：
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对卖出单一期权，无论市场涨跌，卖出跨式期权的潜在风险都很大，但收益有限。
(5)时机与方法
当市场价格刚刚经历了大幅波动，投资者预期在近一段时间内将不会出现大 幅涨跌，可以卖出宽跨式期权。卖出宽跨式期权策略较卖出跨式期权策略稳健，但 仍面临潜在的双向市场风险，投资者要密切关注持仓风险。
(四)波动率策略(看突破策略)
1.买入跨式期权
(1)基本构建原理
买入跨式期权策略由买入一手平值看涨期权，同时买入一手平值看跌期权 组成。
(2)使用动机
图表48 到期对应不同期货价格的买入跨式期权策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 行权价 | 看涨行权 | 看涨盈亏 | 看跌行权 | 看跌盈亏 | 净盈亏 |
| 6800 | 7300 | 0 放 弃 | 84 | 500行权 | 416 | 332 |
| 6900 | 7300 | 0 放 弃 | -84 | 400行权 | 316 | 232 |
| 7000 | 7300 | 0 放 弃 | -84 | 300行权 | 216 | 132 |
| 7100 | 7300 | 0 放 弃 | -84 | 200行权 | 116 | 32 |
| 7200 | 7300 | 0 放 弃 | -84 | 100行权 | 16 | -68 |
| 7300 | 7300 | 0 放 弃 | -84 | 0 放 弃 | 84 | -168 |
| 7400 | 7300 | 100行权 | 16 | 0 放 弃 | -84 | -68 |
| 7500 | 7300 | 200行权 | 116 | 0 放 弃 | -84 | 32 |
| 7600 | 7300 | 300行权 | 216 | 0 放 弃 | 84 | 132 |
| 7700 | 7300 | 400行权 | 316 | 0 放 弃 | -84 | 232 |
| 7800 | 7300 | 500行权 | 416 | 0 放 弃 | -84 | 332 |
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图表49到期对应不同期货价格的买入跨式期权策略盈亏情况(2)
买入跨式期权策略
当标的期货价格在1个月后高于7300元/吨，看涨期权行权，看跌期权放弃并
损失权利金，只有当棕榈油期货合约价格高于7468元/吨，看涨期权的收益才能完 全覆盖两个期权的权利金；当标的期货价格在1个月后低于7300元/吨，看跌期权行 权，看涨期权放弃并损失权利金，只有当价格低于7132元/吨时，看跌期权的收益才 能完全覆盖两个期权的权利金支出。
(4)优点与缺点
优点：无论任何方向的价格波动增大时，期权变为实值的可能性都很大；买入 跨式期权的风险有限，潜在收益无限。
缺点：与单边买入期权相比，如果市场价格波动较小，投资者权利金亏损可能 性较大。
(5)时机与方法
当预期市场将会出现波动增大或突破，但又不能确定突破的方向时，可以使用 买入跨式期权策略。该策略是高波动交易，当市场波动较小时，并不适用此策略。
2.买入宽跨式期权
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(1)基本构建原理
买入宽跨式期权策略由买入一手虚值看涨期权，同时买入一手虚值看跌期权 组成。投资者的权利金支出比跨式期权少。
(2)使用动机
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投资者预期市场将出现大幅剧烈波动，但不确定波动的方向，可以使用买入宽 跨式期权策略。
(3)损益图示说明
图表50买入宽跨式期权损益图
例：投资者预计未来1个月末棕榈油某期货合约的价格会有较大波动，该期货 合约的最新价格为7300元/吨，1个月后到期，行权价格为7400元/吨的棕榈油期货 的看涨期权的权利金为30元/吨，相同标的，1个月后到期，行权价格为7200元/吨 的看跌期权的权利金为20元/吨。投资者同时买入上述看涨期权和看跌期权各1手， 共支付权利金50元/吨。
图表51 到期对应不同期货价格的买入宽跨式期权策略盈亏情况(1)
| 期货价格 | 看跌行权价 | 看跌行权 | 买入7200看跌 | 看涨行权价 | 看涨行权 | 买入7400看涨 | 净盈亏 |
| 6800 | 7200 | 400行权 | 380 | 7400 | -0放弃 | -30 | 350 |
| 6900 | 7200 | 300行权 | 280 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | 250 |
| 7000 | 7200 | 200行权 | 180 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | 150 |
| 7100 | 7200 | 100行权 | 80 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | 50 |
| 7200 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | -50 |
| 7300 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | -50 |
| 7400 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 0 放 弃 | 30 | -50 |
| 7500 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 100行权 | 70 | 50 |
| 7600 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 200行权 | 170 | 150 |
| 7700 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 300行权 | 270 | 250 |
| 7800 | 7200 | 0 放 弃 | -20 | 7400 | 400行权 | 370 | 350 |
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图表52到期对应不同期货价格的买入宽跨式期权策略盈亏情况(2)
买入宽跨式期权策略
400
350
300
250
200
150
100
50
0
6800690070007100 7200730074007500760077007800
-100
当标的期货价格在1个月后高于7400元/吨，看涨期权行权，看跌期权放弃并 损失权利金，只有当价格高于7450元/吨，看涨期权的收益才能完全覆盖两个期权 的权利金支出；当标的期货价格在1个月后低于7200元/吨，看跌期权行权，看涨期 权放弃并损失权利金，只有当价格低于7150元/吨时，看跌期权的收益才能完全覆 盖两个期权的权利金支出。
(4)优点与缺点
优点：买入宽跨式期权比买入跨式期权策略所支付的权利金少。不管市场在哪 个方向出现大幅波动，期权买方都会盈利。投资者的风险有限，潜在收益无限。
缺点：市场价格波动幅度超过损益平衡高低点的几率较小，投资者面临亏损可 能性较大。
(5)时机与方法
当前市场窄幅波动，投资者预期将来市场将会发生向上或向下突破，但又不能 确定突破的涨跌方向时，可以使用买入宽跨式期权策略。买入宽跨式期权策略是高 波动率交易，不适于市场波动率较小时。
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八、期权保值策略应用
期权套期保值策略包括了保护性(买入期权)保值策略、抵补性(卖出期权)保 值策略和双限性(买卖期权)保值策略。对于商品贸易双方来说，商品买方需要对冲 商品上涨风险，商品卖方需要对冲商品下跌风险。
图表53 商品期权套期保值策略
| 商品买方/现货空头 | 期权保证金 | |
| 期货保值策略 | 买入期货 | 卖出期货 |
| 保护性套期保值策略 | 买入看涨期权 | 买入看跌期权 |
| 抵补性套期保值策略 | 卖出看跌期权 | 卖出看涨期权 |
| 双限期权保值策略 | 买入看涨期权，并卖出看跌期权 | 买入看跌期权，并卖出看涨期权 |
(一)期权套期保值的定义和基本原理
1.定义
期权套期保值是指配合期货或者现货的头寸，用建立的期权部位的收益，抵补 期货或者现货部位可能出现的损失，以达到锁定或者降低价格风险的目的。
2.基本原理
期货是现货的衍生品，而期权又以期货为标的，是衍生产品的衍生品。同种商 品的现货、期货与期权价格之间存在相关性。因此，期权不但可以为现货保值，还可 以用来为期货部位进行保值，从而有效规避交易者期货部位的风险。
在期权交易中，不能简单地以期权的买卖方向来操作，还要考虑买卖的是看涨 期权还是看跌期权。如买进看涨期权与卖出看跌期权，行权后的部位是期货多头， 所以类似于买入期货保值；买入看跌期权与卖出看涨期权，行权后的部位是期货空 头，所以类似于卖出期货保值。
(二)期权套期保值的特点
1.资金占用少
期权具有较强的杠杆作用，特别是虚值期权，其价值很低。与期货交易相比，可 以用更少的资金控制相同数量的期货合约。从资金成本来说，期权能够为保值者提
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供更多的选择。对看涨期权来说，行权价格选择得越高，权利金越低；看跌期权，行 权价格选择得越低，权利金越低。
运用期货为现货保值的过程中，如果期货部位亏损，就要追加交易保证金。而 利用期权进行套期保值时，买方支付权利金，无需缴纳保证金。因此，不存在资金不 足无法实现套保计划的问题，资料管理也更加便利。
2.既能规避风险，又能保留获利机会
这是期权套期保值效果的独特之处。期货套期保值原理在于利用期货与现货 部位相反，价格变化方向相同，从而达到规避风险、锁定成本的目的。随着价格的变 化，一个部位盈利，另一个部位肯定亏损。这样在规避风险的同时，投资者也失去价 格有利变化情况下降低成本的能力，在规避了风险的同时，也丧失了收益。
利用期权，可以为现货和期货进行套期保值，如果现货(期货)部位亏损，则期 权部位盈利。这种情况下，利用期权与期货进行保值的效果基本相同，均可以规避 价格不利变化时的风险。如果现货(期货)部位盈利，则期权部位亏损，但不论价格 变化有多大，期权的亏损仅限于保值之初所支付的权利金。期货或现货部位的盈利 却可以随着价格有利的变化而不断扩大。但是如果投资者运用期货为现货保值，现 货部位在价格发生有利变化时，其获取更多利润的机会将会被期货部位的亏损所 抵消。
因此买入期权，等于为保值企业的生产经营买入了“保险”。
3.方式多样，策略灵活
在期货保值策略中，为对冲价格上涨或下跌的风险，只能买入或卖出期货。利 用期权保值时，可以有更多的策略选择，如买入看涨期权或卖出看跌期权可以规避 价格上涨的风险，买入看跌期权或卖出看涨期权可以规避价格下跌的风险。可以使 用不同行权价格、不同到期月份期权合约套保，在包含买入和卖出期权的套保策略 组合中，保值者卖出期权获得的权利金可以抵补买入期权的权利金支出。因此，利 用期权保值，方式多样，策略灵活，可以满足企业不同成本和效果的保值需求。
(三)保护性套期保值策略
1.策略及类型
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保护性套期保值策略是指通过买入期权，为现货(期货)部位进行保值的策略。 该策略是最基本的期权保值策略，可以有效地保护现货(期货)部位的风险，最大损 失是确定的。
2.使用动机
如果预期价格大幅变动，投资者想利用期权套期保值，在锁定损失的同时，拥有 收益的可能，那么保护性套期保值策略是最优的选择。
3.利弊分析
保护性套期保值策略最大优势是保值的同时拥有增值的可能。如果价格朝着 有利的方向变动，那么现货或者期货部位会出现盈利。缺点是需要付出权利金作为 保值成本。
4.买入看涨期权套期保值案例
买入看涨期权策略，主要适用于需要购买棕榈油的企业。只要净库存为负，均有 价格上涨的担忧，为了防止采购价格上涨增加采购成本，可采取买入看涨期权套期 保值策略。
例：某贸易商与客户签订了一批棕榈油销售订单，单价为7550元/吨，3个月后 交货。同期，棕榈油某期货合约报收7600元/吨。为了防止价格上涨给采购带来压 力，该贸易商选择买入相同数量的看涨期权进行套期保值，执行价格为7700元/吨， 3个月到期，权利金为89元/吨。
图表54买入看涨期权套期保值损益图
买入看涨期权套期保值
600
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400
300
200
100
0
690070007100720073007400750076007700780079008000810082008300
-300
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假设期现基差不变，该贸易商便以89元/吨的成本，锁定了最大亏损为189元 /吨。若3个月后，现货价格上涨至7950元/吨，标的期货相应上涨至8000元/吨。该 贸易商在现货端亏损400元/吨，买入看涨期权行权获利300元/吨，扣除89元/吨权 利金支出，净亏损-189元/吨；若3个月后现货价格下跌至7250元/吨，标的期货下跌 至7300元/吨，则该贸易商在现货端获利300元/吨，买入看涨期权放弃，扣除89元 /吨权利金支出，合计获利211元/吨。
5.买入看跌期权套期保值案例
买入看跌期权的保护性套期保值策略，主要适用于持有现货多头部位的企业。
例：投资者持有棕榈油某期货合约7300元/吨的多单。为防止价格下跌造成亏 损，买入相同数量的，行权价格为7200元/吨，1个月后到期的看跌期权，支付权利金 35元/吨。
图表55买入看跌期权套期保值损益图
买入看跌期权套期保值
该投资者以35元/吨的成本，锁定了最大亏损为135元/吨。若1个月后，期货价 格上涨至7700元/吨。该贸易商在期货端获利400元/吨，买入看跌期权放弃，扣除 35元/吨权利金支出，净收益365元/吨；若1个月后价格下跌至6800元/吨，其期货 端亏损500元/吨，买入看跌期权行权获利400元/吨，扣除35元/吨权利金支出，共 亏损135元/吨，比不做套保少亏损了365元/吨。
(四)抵补性期权保值策略
棕榈油期权交易手册
1.策略及类型
抵补性保值策略是指通过卖出期权获得权利金，抵补现货价格不利变动的损 失，获得成本降低或销售收入增加的期权套期保值策略。该策略可在市场价格有利 变动，或不利变动较小时获利。
2.使用动机
认为未来不会出现大涨或大跌的行情，想获得现货成本降低及销售收入增加 的机会。愿意承担价格波动较大的风险。
3.利弊分析
最大优势是在于获得权利金，进而降低采购成本或增加销售收入。但缺点是现 货价格朝不利方向变动较大时，抵补性保值策略不足以弥补现货的大部分亏损。
4.卖出看跌期权保值
对于想要购买棕榈油的企业，需要降低未来现货价格上涨的风险。若预计现货 价格可能保持相对稳定，或预计价格下跌幅度很小时，可执行此策略。
例：某贸易商需在未来1个月购进一定数量的棕榈油，预计价格将保持稳定。当 前现货价格为6950元/吨，棕榈油某期货合约报收7000元/吨。该贸易商卖出相同 数量的，行权价格为7100元/吨的看跌期权，1个月到期，收取权利金137元/吨。
图表56卖出看跌期权套期保值损益图
卖出看跌期权套保
在基差不变的情况下，该贸易商实则通过暴露标的期货价格上涨超过7100元
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/吨的风险，以换取利润增厚37元/吨。若1个月后，现货价格小涨至7050元/吨，期货 价格相应上涨至7100元/吨。该贸易商现货端亏损100元/吨，卖出看跌期权无需履 约，收取的权利金抵扣现货端亏损后，净收益37元/吨；若1个月后，现货价格上涨至 7250元/吨，期货价格相应上涨至7300元/吨，该贸易商现货端亏损300元/吨，卖出 看跌期权无需履约，但收取的权利金不足以抵扣现货端亏损，净亏损163元/吨。故 需要注意的是，该策略没有为现货端提供止损。
5.卖出看涨期权保值
对于拥有棕榈油现货的企业，需要规避未来现货价格下跌的风险。当预计未来 相关商品价格有可能保持相对稳定，或预测价格下跌幅度很小时，持有现货多头的 相关企业可以通过卖出看涨期权，从买方收取权利金。但在棕榈油期货价格涨至行 权价格之上时，会面临期权买方要求行权的风险。
例：某贸易商持有一定数量的棕榈油现货，预计价格将保持稳定。当前现货价 格为7950元/吨，棕榈油某期货合约报收8000元/吨。该贸易商卖出相同数量的，行 权价格为7900元/吨的看涨期权，1个月到期，收取权利金137元/吨。
图表57卖出看涨期权套期保值损益图
卖出看涨期权套保
在基差不变的情况下，该贸易商实则通过暴露标的期货价格跌破7900元/吨的 风险，以换取利润增厚37元/吨。若1个月后，现货价格小跌至7850元/吨，该贸易商
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现货端亏损100元/吨，期货价格相应下跌至7900元/吨，卖出看涨期权无需履约，收 取的权利金抵扣现货端亏损后，净收益37元/吨；若1个月后，现货价格大幅下跌至 7550元/吨，该贸易商现货亏损400元/吨，期货价格相应下跌至7600元/吨，卖出看 涨期权无需履约，但收取的权利金不足以抵扣现货端亏损，盈利37元/吨。故需要注 意的是，该策略没有为现货端提供止损。
(五)双限期权保值策略
1.策略及类型
在保护性保值策略与抵补性保值策略的介绍中，我们总面临风险与支付权利 金两相矛盾的烦恼。要么规避了风险，但是需要付出权利金成本；要么没有成本，但 风险不能完全规避。于是我们很自然地想到，把两种策略结合起来，是否可以满足 保值者更多的要求，获得更好的效果呢?
双限期权策略(Collar)又叫零成本保值策略、篱笆墙策略(Fence)等。投资者 在建立一个现货(期货)多头(空头)部位后，采取的保值行动包括：支付权利金，买 入一个虚值的看跌期权(看涨期权),来保护期货部位。为了降低权利金成本，再抵 补卖出一个虚值的看涨期权(看跌期权),获得权利金收入。这样，投资者可以避免 价格不利方向变化所带来的风险，并且不需要付出权利金。如果卖出的期权价格高 于买入的期权，还可以收到权利金。
保值者需要找出两个具有相等价格(或大致相等)的看涨期权和看跌期权。双 限期权保值策略经常被机构投资者使用，对于一个没有保险费的“保险”,如果不考 虑预期外的盈利空间的话，更受到务实保值者的青睐。
2.使用时机
需要较低的成本建立一个套期保值组合，不需要预期外的收益。 3.利弊分析
双限期权保值策略的成本低，既能规避价格不利变化的风险，又能保留一定的 获利机会，但放弃了超过预期盈利的机会。最大损失与盈利都是确定的，或者说盈 亏均被限定，是谓双限期权保值策略。
4.空头双限保值
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空头双限保值策略与买入看涨期权的适用对象相同。即一般适用于需要购买 原材料的企业，如棕榈油贸易商。
与买入保护性看涨期权的适用对象不同，采用空头双限策略的目的是保护现 货(期货)空头部位，锁定价格大幅上涨的亏损或采购成本增加的风险，同时保持价 格下跌所带来的一定收益或采购成本降低的机会，降低保值成本(权利金)的支出。
空头双限保值策略=现货(期货)部位空头+买入虚值看涨期权+卖出虚值看跌期权
例：投资者持有10手棕榈油某期货合约7300元/吨的空单。为锁定未来1个月 价格大幅上涨的亏损，同时保持价格下跌带来的一定收益，该投资者选择空头双限 保值策略，买入10手行权价格为7400元/吨的看涨期权，支付权利金28元/吨，卖出 6手7100元/吨的看跌期权收取权利金34元/吨，卖出4手7000元/吨的看跌期权，收 取权利金19元/吨。以上期权均为1个月到期，权利金收支相抵。
图表58 空头双限保值策略损益图
空头双限保值策略
该投资者实则通过放弃期货价格在7000元/吨至7100元/吨的部分收益，以及 继续跌破7000元/吨的全部收益，平抑了期货价格上行突破7400元/吨的风险。
5.多头双限保值
多头双限保值策略与买入看跌期权的适用对象相同。即未来需要出售现货的 生产企业或贸易商。
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与买入保护性看跌期权的适用企业不同，多头双限保值策略的目的除了防止 棕榈油价格大幅下跌外，保护现货(期货)多头部位，同时保留价格上涨所带来一定 收益的机会，降低保值成本。
多头双限保值策略=现货(期货)部位多头+买入虚值看跌期权+卖出虚值看涨期权
例：投资者持有10手棕榈油某期货合约7200元/吨的多单。为锁定未来3个月 价格大幅下跌的风险，同时保留价格上涨带来的一定收益的机会，该投资者选择多 头双限保值策略，买入10手行权价格为7100元/吨的看跌期权，支付权利金83元 /吨，卖出4手行权价格为7300元/吨的看涨期权，收取权利金98元/吨，卖出6手行 权价格为7400元/吨的看涨期权，收取权利金73元/吨。以上期权均为3个月后到 期，权利金收支相抵。
图表59 多头双限保值策略损益图
多头双限保值策略
该投资者实则通过放弃了期货价格在7300元/吨至7400元/吨的部分收益，以 及继续突破7400元/吨的全部收益，平抑了期货价格跌破7100元/吨的风险。
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(六)期权套期保值注意事项
1.期权套保部位的了结
保值者利用期权进行套期保值交易，可以采取平仓、行权和放弃进行了结。
对于保护性策略，买入期权后，平仓了结优于放弃。期权的价值包括内在价值
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与时间价值两部分。期权的权利金大于其内在价值，就是因为时间价值的存在。买 方提出行权后获得期货部位，只获得了内在价值，而放弃了时间价值。所以，如果市 场流动性较好，平仓为最优选择。保值者可以通过期权的盈利来抵补现货(期货)的 损失，或者减少期权部位的亏损。如果保值者想进行实物交割，可以考虑行权。保值 者在买入期权后，不会面临缴纳及追加保证金的风险。但如果保值者根据市场情 况，选择通过实物交割的方式来完成保值交易，就需要先提出行权，以获得期货部 位。需要注意的是，进入交割月前一个月，交易保证金逐步提高，保值者要预先安排 好资金，确保套期保值计划顺利进行。
对于抵补性策略，卖出期权后，卖方有义务而无权利，对于持仓了结的方式处 于被动地位。最有利的方式是买方到期放弃，卖方可以获取全部的权利金收益。如 果买方提出行权，卖方需要履约，这时一般对卖方情况不利，会打乱保值者的交易 计划。
2.期权套保月份与到期
商品期权的到期一般要提前合约月份一段时间。根据套期保值月份相近的操 作原则，应注意与其现货(期货)经营计划的时限相匹配。
3.期权套保与行权价格
保值者可以根据自己的成本预算及套保效果，选择合适的期权行权价格。对于 炼厂或贸易商来说，为了获得较好的卖价，买入的看跌期权行权价格越高，收益越 高，但权利金成本也越高；看跌期权的行权价格越低，其锁定的卖出价越低，但权利 金成本也越低。对于终端用户或贸易商来说，买入的看涨期权行权价格低，可以保 持较低的生产成本，但其权利金成本相应较高；看涨期权的行权价格高，意味着将 来的买价高，但权利金成本相对较低。
4.期权套保与流动性
期权合约众多，成交相对分散，保值者在建立期权部位后，随着期货价格的波 动，期权可能成为深实值或深虚值状态，成交变得清淡。这时，保值者可以向做市商 询价，避免无法平仓了结的风险，但需要付出一定的买卖价差成本。因此，保值者与 其他投资者一样，要根据流动性选择交易合约。
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附录1:
棕榈油产业情况
一、棕榈油概述
棕榈果经水煮、碾碎、榨取工艺后，得到毛棕榈油，毛棕榈油经过精炼，去除游 离脂肪酸、天然色素、气味后，得到精炼棕榈油(RBD PO)及棕榈色拉油(RBD PKO)。根据不同需求，通过分提，可以得到24度、33度、44度等不同熔点的棕榈油。
棕榈油具有两大特点：一是含饱和脂肪酸比较多，稳定性好，不容易发生氧化 变质；二是棕榈油中含有丰富的营养物质。正是由于这两大特点，使棕榈油在食品 工业以及化学工业领域均有着广泛应用。
图表1棕榈油主要工业用途
| 类别 | 用途 | 特点 |
| 皂类 | 制造肥皂 | 经济性较好，保持香味较持久 |
| 环氧棕榈油 | 塑料增塑剂和稳定剂 | 良好的经济性 |
| 多元醇 | 塑料制造 | 良好的疏水性 |
| 聚氨酯 | 制造泡沫塑料 | 制造过程中无需使用危害环境的发泡剂 |
| 聚丙烯酸酯 | 涂料 | |
| 脂肪酸 | 橡胶、蜡烛、化妆品的生产 | 颜色浅、纯度高 |
| 皂用脂肪酸 | 高级胞 | 易于生产，配方灵活 |
| 金属皂用脂肪酸 | 金属皂 | |
| 脂肪酸酯 | 工业用合成润滑 | 良好的润滑性、低温流动性及抗氧化性 |
| 皂用脂肪酸酯 | 高品质的纯白皂 | |
| 磺酸盐甲酯 洗涤产品 生产工艺简单，去污效果好，环保，经济 | ||
| 脂肪醇 | 表面活性剂 | |
| 甘油 | 医药、工业、军事、日化等 | |
目前棕榈油已经成为我国仅次于豆油的第二大植物油消费品种，2019/2020年 我国棕榈油进口量为620万吨，2020/2021年预估达到640万吨。
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二 、棕榈油价格影响因素
(一)供给因素
我国的棕榈油供应基本完全依赖于从国外进口，主要来自马来西亚和印度尼 西亚(以下简称印尼),这两个国家也是全球最大的棕榈油生产国。
图表2马来西亚、印尼棕榈油全球产量占比
2019年马来西亚、印尼 棕榈油全球产量占比 (百万吨)
2019
印度尼西亚 马来西亚
其他
对于这两个位于东南亚的棕榈油主产国而言，棕榈油产量呈现明显的季节性 规律。具体表现为：通常每年的9月至11月为丰产月，每年的1月至3月为低产月。在 棕榈油出口保持正常的情况下，产量的季节性导致了库存的季节性。每年的11月至 次年4月这段时间，马来西亚棕榈油库存呈现季节性下滑的趋势。这个时间段内，马 来 西 亚BMD 交易所的棕榈油期价走强，在2月份往往是年内价格高点。而每年的 4月至11月，马棕油库存会呈现上升的趋势，棕榈油期价也会走弱，在每年的第三季 度达到年内的价格低点。
图表3马来西亚棕榈油库存月度变化
马来西亚棕榈油库存月度变化图(单位：吨)
—库 存
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(二)需求因素
人口增长是影响棕榈油需求状况的一个主要因素。1993年至2020年期间，全 球人口从55亿人增长到接近76亿人，与此同时全球对油脂的需求由6500万吨增加 至21766万吨。按目前全球人口每年净增加7000万人的趋势，对棕榈油的需求会越 来越大。
收入水平变化也同样对棕榈油的需求有着决定性的影响。收入的提高将在很 大程度上增加人均油脂消费量。但有趣的一点是，人们收入水平的提高，有时也会 对棕榈油的需求产生负面影响。
图表4全球棕榈油主要国家消费量
全球棕榈油主要国家消费量单位：千吨
全球棕榈油主要消费国单位：%
印尼19%
马来西亚4% 泰国4%
巴西1% 印度13% 中国9%
欧盟27国9%
巴基斯坦5% 美国2%
其他34%
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(三)相关替代品因素
在植物油品种中，棕榈油与豆油的价格变化高度相关，而棕榈油与菜籽油价格 变化的相关性则要低很多。2008-2019年数据统计结果显示，棕榈油与豆油的价格 变化相关系数为0.89,而与菜籽油的相关系数仅为0.68。
图表6油脂全国平均现货价格走势
全国平均现货价：油脂元/吨
(四)天气因素
东南亚地区天气、地质灾害发生频繁，这对棕榈油价格也将会产生经常性的影 响。尤其全球出现恶劣气候时，包括厄尔尼诺和拉尼娜等现象，影响了全球植物油 的产量，棕榈油出现了几次规模较大的上涨行情。
而对棕榈油的产量形成最大影响的当属厄尔尼诺现象。厄尔尼诺现象指太平 洋东部和中部的热带海洋的海水温度异常地持续变暖，导致世界气候模式发生变 化，造成一些地区降雨过多而一些地区干旱。厄尔尼诺会使得东南亚地区冬季温度 偏高，降水偏少，从而减少棕榈油的产量，推升棕榈油价格。其中，在1983年、 1987年、1992年和1998年发生冬季厄尔尼诺现象时，马来西亚棕榈油单产分别较 上一年度减少10%、23%、1.4%和17%。值得注意的是，影响与棕榈油价格相关性高 的其他品种如豆油和菜籽油的天气因素，也会在一定程度上间接地影响棕榈油
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价格。
图表7厄尔尼诺发生时赤道太平洋的海气状态示意图
来源：GTMBAhttp://www.pmel.noaa.gov/tao/proj_over/diagrams/
(五)原油价格因素
原油价格与棕榈油价格走势基本趋同且有相当大的正相关性。这是因为生物 柴油的成份与柴油相当类似、所以生物柴油可以任何比例与柴油混合，从而成为石 油消费的最直接的替代品，而棕榈油作为生物柴油的最好的主要原材料，他的价格 与原油价格息息相关。若原油价格上涨，生物柴油的使用量就会提高，从而增加棕
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榈油的工业需求。反之，若原油价格下跌，用于生产生物柴油的棕榈油工业需求就 下降。
(六)汇率因素
汇率对棕榈油进口量也起到重要的作用，对最终价格也起到间接作用。相应马 币林吉特升值(贬值)则会降低(增加)美元的价值，使得商品需求增加(降低)成为 可能。马币贬值将导致进口商可购买更多的棕榈油现货，从而不断增加需求量，其 结果就是，随着棕榈油需求越来越多，一段时间之后库存将下降，从而进一步影响 到价格。
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附录2:
期权定价方式
(一)期权定价的作用
期权定价的过程，是根据影响期权价格的因素，通过适当的数学模型，去分析 模拟期权价格的市场变动情况，最后获得合理理论价格的过程。由于期权交易中期 权市场价格有时会偏离公允价格，无论是一般投资者还是做市商，都需要有自己的 判断，利用模型获得较为合理的定价。
(二)影响期权定价的因素
影响期权定价的因素，同时也是期权定价模型需要的主要参数，主要有以下五 种：标的价格、行权价格、标的资产价格波动率、期权合约到期剩余时间、无风险 利率。
1.标的资产价格
在行权价格固定的情况下，标的资产市场价格的变化会引起期权内在价值的 变化，从而影响到期权价格的变化。当标的资产市场价格上涨时，看涨期权的内在 价值随之增加，看跌期权的内在价值减少，期权的价格也随之增加或减少；当标的 资产市场价格下跌时，看涨期权的内在价值随之减少，而看跌期权的内在价值增 加，期权价格也随之减少或增加。
2.行权价格
在期权标的资产市场价格及其他影响因素固定的情况下，行权价格的变化会 引起期权内在价值的变化，从而影响到期权价格的变化。当行权价格增加时，看涨 期权的内在价值随之减少，看跌期权的内在价值增加，期权的价格也随之减少或增 加；当行权价格下跌时，看涨期权的内在价值随之增加，而看跌期权的内在价值减 少，期权价格也随之增加或减少。
3.标的资产价格波动率
当波动率增大时，标的资产价格上升到一定程度或者下降到一定程度的机会 将会增大，对于看涨期权持有者可以从标的资产价格的上升中获利，标的资产价格
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下跌时，最大损失也只是权利金，所以期权持有者损失有限。类似的，看跌期权的持 有者可以从价格下跌中获利，损失有限。所以随着波动率的增加，看涨期权和看跌 期权的价格都会增加。
4.期权到期剩余时间
美式期权距离到期剩余的时间越长，可以行使期权的机会就越多，因此其价格 也会比短期限的期权价格要高。到期剩余时间的增加通过时间价值的增加使得美 式看涨期权和看跌期权的价格上升。通常来说这点对于欧式期权也成立。
5.无风险利率
利率对于期权价格的影响并不是很明显。当利率提高时，期货的现值折价增 加，从而看涨期权的内在价值增加，看跌期权的内在价值减少，而期权总的时间价 值降低，导致的综合结果是看涨期权价格增加，看跌期权价格减少。
(三)期权权利金变动范围
看涨期权的持有者有权以行权价格买入标的资产，那么在任何情况下，期权的 真正价值为标的资产现价与行权价格折现价的差值，故期权权利金不应超过标的 资产现价。看跌期权的持有者有权以行权价格卖出标的资产，在任何情况下，期权 的真正价值为行权价格折现价与标的资产现价的差值，故期权权利金不应超过标 的资产行权价格的折现值。而期权权利金不应低于内在价值，否则该期权存在无风 险套利的机会，投资者可以以低于内在价值的价格买入期权后执行，获得标的资产 后了结头寸，获得内在价值与期权权利金的价差收益。因此标的资产的价格是看涨 期权权利金的上限，行权价格是看跌期权权利金的上限，下限均为内在价值。
(四)期权定价的基本模型
期权常用的定价模型使用解析法的BS 模型，有使用数值模拟方法的二叉树法 蒙特卡洛模拟法，还有在解析法基础上解决了美式期权定价无确定公式解问题的 近似解析法，其中以BAW定价模型较为公众接受。目前我所即采用BAW定价方法 进行美式期权定价。
1.Black-Scholes定价模型及优缺点
布莱克、斯科尔斯和莫顿同时推导出了无红利支付股票的任何衍生产品的价
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格必须满足的微分方程，并成功地得出了欧式看涨期权和看跌期权定价的精确公 式，使期权和其他衍生品的定价理论获得了突破性的进展，极大地推动了金融衍生 产品的定价及广泛应用，开辟了金融投资的全新领域。以研究者的首字母来命名该 定价模型，称为B-S模型或B-S-M模型。
模型的主要假设条件：1、股票价格服从对数正态概率分布，股票预期收益率与 价格波动率为常数；2、无风险利率是已知的并且保持不变；3、期权有效期内没有红 利支付；4、不存在无风险套利机会；5、证券交易为连续进行；6、投资者能够以同样 的无风险利率借入和借出资金；7、没有交易成本和税收，所有证券均完全可分割。
B-S模型公式较简单，计算期权价格时较迅速，能满足大多数情况下的期权定 价，尤其是欧式期权。但B-S模型也有一些缺点，现实情况复杂多变，B-S模型要求的 前提条件不一定被满足，会影响定价的准确性，而且此模型只适用于欧式期权的定 价，对其他类型的期权不适用。
2.二叉树定价模型及优缺点
在金融市场上，股票价格、股票指数、外汇汇率、利率等均可理解为随机变量。 二叉树期权定价模型是常用的期权定价模型。1979年，考克斯、鲁普斯、马克鲁宾斯 坦和夏普等人提出用二叉树模型对典型的不支付红利的欧式期权公平定价，在此 基础上，也可将此模型修改后，对美式期权及支付红利的期权定价。二叉树模型的 假设条件较多，其中最重要的假设是市场不存在套利机会。这种情况下，可以构造 一个无风险证券组合，经过时间T后，该组合可用无风险利率贴现求得该组合值，从 而可以得到期权在初始时刻的价值。
图表1二叉树模型
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T=1 T=2 T=3
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回
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二叉树模型算法思想比较简单易懂，即用大量离散的小幅度二值(上升、下降) 运动来模拟连续的资产价格运动。即使是在二叉树步数较大时，仍可以精确地获得 理论价格，且对于美式欧式期权均适用。二叉树模型也有一些不足之处，如在步数 较少时，只能对理论价格求得近似解，精确度不佳，而在步数过大时，计算复杂度较 高，且同样不适用其他类型的期权。
3.BAW 定价模型及优缺点
BAW 定价模型由Barone-Adesi、Whaley于1987年提出。通过推导B-S的微分 方程，获得最佳边界的超越方程，再由牛顿迭代法去近似求解超越方程，最后获得 期权价格的模型。BAW 模型是B-S定价模型的推广，解决了美式期权定价的近似解 析方法。
BAW 模型公式明晰，定价的效率较高，在大多数情况下都能做到准确地定价， 适用于美式期权的定价。但是此模型理论较为复杂，且仍然是基于B-S模型的一系 列假设，与现实场景仍不完全贴合，且不能用于其他类型的期权定价。
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大连商品交易所棕榈油期货期权合约
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